На что ставят финансовые гуру. Рассказываем о трех компаниях, долю в которых за последний квартал нарастили крупные инвестфонды

Каждый квартал, через 45 дней после его завершения, инвестиционные компании и хедж-фонды с активами под управлением больше $100 млн публикуют данные о своих инвестициях по форме 13F. Мы изучили последние отчеты финансовых гуру и рассказывает об изменениях в их портфелях и о трех компаниях, к которым как минимум стоит присмотреться.

Фонды ставят на акции и сектора

О сделках крупных инвесторов и о привлекательных компаниях в их портфелях на конец 2023 года мы рассказывали здесь, а об интересных вложениях хедж-фондов — тут.

Bloomberg на прошлой неделе проанализировал данные от 1124 хедж-фондов и управляющих. Их совокупные активы составили $1,887 трлн по сравнению с $1,728 трлн, принадлежавшими тем же фондам тремя месяцами ранее, что означает рост на 9,2%.

Среди секторов наибольший вес в портфелях этой выборки заняли технологии (28%), за ними — потребительские товары длительного спроса (14%). Рост активов наблюдался в каждом секторе. Среди аутсайдеров оказалась недвижимость, которая выросла меньше всех остальных.

В топ-10 самых популярных компаний, ожидаемо, — «Великолепная семерка». Это логично с учетом того, что крупным инвесторам зачастую сложно найти большое число компаний для выгодных вложений (об этом много говорил Уоррен Баффетт). Явными лидерами по общей стоимости в портфелях остаются две крупнейшие компании — Apple и Microsoft, несмотря на продажи некоторыми гуру их бумаг.

Например, Berkshire Hathaway Уоррена Баффетта, хоть и держит около 41% своего портфеля в Apple, за квартал избавилась от 116 млн акций, что составляет примерно 12,8% от их общего объема в портфеле. Вместо Apple компания Баффетта увеличила доли в четырех компаниях, включая страховую компанию из Швейцарии Chubb и медиа Liberty SiriusXM Group.

Крупнейший в мире хедж-фонд Bridgewater Associates, основанный Рэем Далио, в прошлом квартале расширил портфель, добавив 72 новых компании. Фонд увеличил вложения в Amazon и AMD, однако крупнейшие покупки пришлись на Alphabet и NVIDIA. В каждой из них фонд увеличил количество акций на 162%.

Инвестор-активист Карл Айкан добавил в портфель производителя азотных удобрений CVR Energy, о котором мы рассказываем в другом тексте. Доля компании в портфеле достигла почти 20% и является одной из крупнейших инвестиций. Всего у Айкана вложения в 14 компаний. Кроме того, он увеличил позицию в одном из крупнейших производителей ароматизаторов для пищевой и парфюмерной промышленности International Flavors & Fragrances на 481%.

Вот еще несколько важных сделок от знаковых фондов:

• Tiger Global Management, которая специализируется на инвестициях в IT-сектор, увеличила вложения в Amazon и Alphabet на 30% и 151% соответственно
• Scion Asset Management Майкла Бьюрри вышла из акций Oracle и Alphabet. Ее крупнейшим вложением остается китайский ритейлер JD.com, на долю которого приходилось 9,5% ее активов.
• Renaissance Technologies, основанная недавно умершим Джимом Саймонсом, вышла из Exxon Mobil, но купила акции Chevron и значительно увеличила долю финансового сектора. Одновременно компания снизила долю в телекоммуникационном секторе.
• Two Sigma Advisers увеличила долю сектора здравоохранения, в том числе в акциях Humana, одновременно ослабив позиции в технологическом секторе, продав акции AMD и Flex.

Три интересные компании из портфелей крупных инвесторов

Air Lease

Инвестором Air Lease в прошлом квартале стала финансовая компания Charles Schwab Investment Management. Сейчас она владеет 0,91% акций компании, стоимостью ~$42 млн. Также среди инвесторов фирмы — BlackRock Advisors, Vanguard Fiduciary Trust, JPMorgan Investment Management, Wellington Management и др.

Air Lease входит в тройку крупнейших мировых компаний в области лизинга транспорта для гражданской авиации по объему портфеля. Она владеет самолетами и предоставляет их в лизинг, а также перепродает их как американским, так и международным перевозчикам. Ее собственный парк включает 463 самолета Airbus и Boeing, в том числе 345 узкофюзеляжных и 118 широкофюзеляжных. Она была основана в 2010 году, а ее штаб-квартира находится в Лос-Анджелесе.

Подробнее о рынке лизинга мы писали здесь. Это крайне перспективный рынок, который выиграет от длительных задержек поставок новых самолетов, в том числе Boeing и Airbus, неудовлетворенного спроса и постепенного устаревания мирового флота. Ожидаемый дефицит самолетов представляет уникальную возможность для лизинговых компаний, которые, кроме лизинга, предлагают дополнительные услуги, в том числе управления самолетами. Например, под управлением Air Lease находится еще 78 самолетов. Компания предлагает более экономичные, технологичные и безопасные варианты управления парком по сравнению с тем, что сейчас есть у авиакомпаний.

У Air Lease обширная и распределенная клиентская база: она сотрудничает с более чем 200 авиакомпаниями в 70 странах мира, но сосредоточена на США и Европе. В обоих регионах есть огромный спрос и еще более огромный дефицит. Air Lease предлагает большой выбор самолетов со средневзвешенным возрастом парка 4,6 года. Это небольшой показатель — для сравнения, у того же AerCap он составляет 7,3 года. Средневзвешенный возраст парка самолетов и оставшийся срок аренды рассчитываются на основе балансовой стоимости летного оборудования.

Присутствие компании на развивающихся рынках, вроде Африки и Латинской Америки, также дает свои преимущества — авиакомпании там имеют меньше альтернатив и Air Lease может устанавливать более высокие ставки аренды.

Air Lease закончила 2024 год с $31 млрд в виде минимальных будущих арендных платежей, включая $16,4 млрд за самолеты в действующем парке и $14,6 млрд за самолеты, которые будут поставлены в период с 2024 по 2027 год, всего — около 291 штуки. Таким образом, текущий объем минимальных будущих арендных платежей обеспечит фирме устойчивый денежный поток в среднесрочной перспективе, ее средневзвешенный оставшийся срок аренды парка составляет ровно 7 лет.

Финансовые показатели компании зависят от состава ее авиационного парка, условий аренды, объема долговых обязательств и процентных ставок по ним, прибыли от продажи самолетов и выплат за управление. Последние пять лет выручка Air Lease росла с CAGR 9,8%, а по итогам последнего квартала увеличилась на 4,2%. Сейчас компания выгодно продает самолеты, портфель которых оценивается в $1,8 млрд. Самолеты на вторичном рынке за последний год существенно подорожали, благодаря чему Air Lease реализует их с премией к балансовой стоимости.

Валовая прибыль, определяемая как разница между выручкой и процентными расходами на финансирование приобретенных самолетов, в последнем квартале сократилась из-за роста процентных ставок. Операционная прибыль тоже оказалась под давлением из-за роста амортизации, что повлияло на эффективность компании.

Операционный денежный поток за последние 12 месяцев (TTM) увеличился до $1,77 млрд благодаря росту амортизации и сокращению чистого оборотного капитала. Однако свободный денежный поток глубоко отрицателен, что во многом объясняется активными инвестициями. Ожидается, что ситуация восстановится по мере сокращения книги заказов новых самолетов.

Компания распределяет незначительную часть своего денежного потока, предлагая форвардную дивидендную доходность на уровне 1,74%. В 2023 году Air Lease выплатила всего $130,5 млн дивидендов. Это обусловлено высокой долговой нагрузкой, что во многом связано связано со списанием 27 самолетов в России на $802 млн. Сейчас финансовый рычаг составляет 2,7x, что выше целевого уровня в 2,5x. Вероятно, по мере его снижения фирма сместит приоритет при аллокации капитала и вернет обратные выкупы. Ожидается, что это случится уже в 2025 году.

Air Lease торгуется с дисконтом к среднеотраслевому значению, несмотря на лидирующие позиции в отрасли, внушительный портфель и крепкое финансовое положение, по мультипликаторам EV/Sales и P/E и с внушительным дисконтом к материальной балансовой стоимости: P/TBV — 0,75x. На текущих уровнях компания выглядит привлекательно (здесь и далее — не является инвестиционной рекомендацией).

Melco Resorts & Entertainment

В последнем квартале институциональные инвесторы увеличили свои позиции в Melco Resorts & Entertainment на 6,5 млн акций, или ~1,5% от акций в свободном обращении. Среди инвесторов, которые докупили бумаги компании, — GAMMA Investing, Greenleaf Trust, Tobam, Banque Pictet & Cie и другие. Долей в компании владеет даже Национальный банк Швейцарии.

Melco Resorts & Entertainment была основана в 2004 году, ее штаб-квартира располагается в Гонконге. Она владеет и управляет собственными крупными казино и курортами на территории Азии и Европы, включая Макао, Филиппины и Кипр. Например, ей принадлежат City of Dreams, Studio City и City of Dreams Manila, всего шесть развлекательных комплексов, которые включают гостиницы и рестораны.

В 2013 году компания начала активную экспансию, в том числе попыталась зайти в проект стоимостью $130 млн на российском Дальнем Востоке, который сорвался из-за роста налогов и проблем с регулированием. Уже в 2015 году Melco Resorts & Entertainment открыла курорт-казино Studio City Macau, который обошелся компании в $3,2 млрд. А в 2017 году правительство Кипра предоставило ей первую и единственную среди всех операторов лицензию на строительство казино — инвестиции игрового оператора составили $662 млн.

Пандемия и высокая долговая нагрузка, которая образовалась из-за агрессивного подхода к расширению со стороны фаундера, президента и CEO Лоуренса Хо, оказали существенное давление на финансовые и операционные показатели. В 2020 году на одном из флагманских объектов Studio City в Макао заполняемость упала со 100% до 28% всего за 12 месяцев, а выручка на доступную комнату (REVPAR) сократилась со $135 до $36. В City of Dreams в Маниле падение составило с 98% до 33% и с $205 до $69 соответственно за тот же период.

Но к 2024 году ситуация радикально поменялась. Например, коэффициент заполняемости City of Dreams вырос почти в три раза год к году — до 86%, выручка на доступную комнату тоже кратно увеличилась: с $56 до $173. Такая же тенденция наблюдалась по остальным объектам.

Компания крайне оптимистична в отношении своего будущего и дает обнадеживающие прогнозы. Например, в последнем отчете руководство отметило улучшение результатов в марте–апреле благодаря маркетинговым инициативам и улучшению бизнеса после смены руководства в конце февраля.

По итогам последнего квартала фирма существенно превзошла консенсус-ожидания Уолл-стрит благодаря восстановлению операционных показателей после пандемии. Выручка резко подскочила, причем она выросла во всех трех сегментах: казино, гостиничных номерах, а также развлечениях и розничной торговле.

Во многом именно благодаря росту выручки операционная прибыль в прошлом квартале тоже выросла, в результате чего операционная маржинальность достигла уровня, близкого к допандемийному. Компания продемонстрировала чистую прибыль по сравнению с убытком годом ранее.

Компания не предоставила промежуточный отчет о движении денежных средств, поэтому актуальными являются данные по итогам 2023 года. Операционный денежный поток составил $622,7 млн против -$619,4 млн годом ранее благодаря более высокой чистой прибыли. Свободный денежный поток также стал положительным и составил $367 млн, в том числе благодаря сокращению капитальных вложений.

Похоже, рынок опасается того, что пока еще волатильных денежных потоков не хватит для обслуживания долга, что находит отражение в оценке. Однако, в недавнем прошлом Melco Resorts & Entertainment успешно справлялась с делевериджем: если в конце 2022 года ее общий долг составлял $8,45 млрд, то сейчас он равен $7,26 млрд. На денежные средства приходится ~$1,2 млрд, поэтому чистый долг составляет ~$6,06 млрд. Благодаря стремительному восстановлению финансовых показателей «оздоровление» компании может происходить еще быстрее, чем сейчас.

Для сопоставимой оценки мы выбрали других операторов казино и курортов разной капитализации и с объектами в разных странах. Melco Resorts & Entertainment торгуется с дисконтом к среднеотраслевому уровню по мультипликаторам EV/Sales, EV/EBITDA, P/CF. Наиболее показателен P/CF, поскольку он не учитывает стоимость бизнеса (EV), которая раздута за счет долга. Таким образом, компания сейчас торгуется дешево и выглядит недооцененной.

KLA Corporation

KLA — одна из главных инвестиций Bridgewater Associates в прошлом квартале: хедж-фонд добавил в портфель около 96 тысяч акций компании, увеличив их общее число до 117 тысяч (~0,9% от акций в свободном обращении).

KLA Corporation — ведущий поставщик технологических решений для полупроводниковой и микроэлектромеханической систем (MEMS) промышленности. Компания из Калифорнии была основана в 1975 году. Она производит системы для контроля и измерения работы полупроводников, включая продукты для выявления дефектов на различных стадиях производства пластин, а также ПО для анализа данных и решения для оптимизации производственных процессов.

Она сотрудничает с крупнейшими мировыми производителями полупроводников, включая Intel, Samsung, TSMC. Кроме того, компания обслуживает производителей дисплеев и оптических компонентов, научно-исследовательские лаборатории и др. Ее оборудование крайне важно для всей полупроводниковой отрасли: системы контроля позволяют не только обнаруживать проблемы и дефекты, но и устранять их. Это существенно отличает компании от Applied Materials, или Lam Research, задача которых — предоставить оборудование и технологии для непосредственно самого создания полупроводников.

Как сильно собранная аналитика может помочь в производстве, показывает объем брака пластин. Например, не так давно TSMC сообщила об уровне дефектных пластин в 45% для своего 3-нанометрового процесса 3NB и 37% для 3NE. Получается, примерно половина всех кассет, каждая из которых состоит из 25 пластин, — бракованная, что равносильно убытку в $239 тысяч за кассету. У Samsung ситуация несущественно лучше.

KLA занимает доминирующее положение на растущем рынке метрологии и контроля стоимостью $12 млрд с долей более 55%. На ее ближайших конкурентов приходится примерно 10%, согласно данным The Information Network. Это сильное конкурентное преимущество, а вероятность того, что доля компании начнет стремительно снижаться, близится к нулю, поскольку ее решения пока что лучшие на рынке, а отрасль имеет высокий барьер входа.

Всего за последние три года выручка компании практически удвоилась. Этому в том числе способствовал спрос со стороны Китая: только по итогам 2023 года его доля в общей выручке увеличилась с 29% до 37%. Такая же тенденция сложилась и у конкурентов. Одним из главных драйверов для KLA является рост мощностей по производству чипов в регионе. Известно, что в течение следующих трех лет они могут вырасти на 60%. Мы ожидаем, что KLA станет бенефициаром этого процесса.

Тем не менее, так как полупроводниковый бизнес носит сезонный характер, по итогам последнего квартала выручка компании незначительно снизилась — на 3%, что было лучше ожидаемого. Руководство отметило, что рыночные условия стабилизировались, менеджеры ждут роста активности на нескольких конечных рынках в течение года.

Из-за более низкой выручки валовая и операционная маржинальность тоже оказались под давлением, что было частично скомпенсировано более низкими операционными расходами. На чистую прибыль в том числе повлияло обесценение гудвила в размере $70,5 млн из-за выхода из бизнеса по производству дисплеев.

Компания генерирует внушительные денежные потоки. По итогам последних 12 месяцев операционный денежный поток незначительно снизился из-за более высоких выплат по налогам.

Также компания отличается крепким балансом: ее общий долг составляет $6,5 млрд. На денежные средства и эквиваленты приходится $1,8 млрд, а чистый долг равен $4,75 млрд. Таким образом, коэффициент финансового рычага составляет 2,1х.

Компания выплачивает дивиденды с форвардной годовой доходностью 0,75% и периодически вознаграждает акционеров обратными выкупами. Например, в 2022 году она объявила программу байбэков на $6 млрд, что составляло примерно 7% от ее рыночной капитализации.

Как мы уже отмечали выше, сравнительный анализ в этом случае практически бессмыслен, поскольку компания работает в узкой нише, занимая ее существенную долю. Однако даже с учетом этого при текущих мультипликаторах P/E и EV/EBITDA премиальная оценка кажется обоснованной. Несмотря на масштаб, компания имеет высокие темпы роста и драйверы для его поддержания в среднесрочной перспективе. Кроме того, она генерирует огромный и устойчивый свободный денежный поток, который направляет на выплаты акционерам.