Подражая гуру. Три привлекательные компании из портфелей крупных инвесторов

Отчетности крупных инвесторов позволяют инвесторам понять, куда текут «умные деньги», и сделать выводы о том, как они смотрят на рынки. Владислав Коломеец, FMVA, автор канала Kolomeets Investments в Seeking Alpha, и аналитик Анастасия Долгова изучили сделки институциональных инвесторов по итогам последнего квартала и рассказывают о трех привлекательных компаниях из их портфелей.

Что купили и продали финансовые гуру в последнем квартале

В течение 45 дней после окончания каждого квартала институциональные инвесторы с активами под управлением (AUM) свыше $100 млн подают в Комиссию по ценным бумагам и биржам (SEC) США форму 13F. Ее ввели в 1975 году для повышения прозрачности на рынке, а именно для ограничения спекулятивных сделок, которые способны существенно повлиять на котировки.

Многие розничные и некоторые институциональные инвесторы используют эту информацию в качестве руководства при формировании и корректировке своих собственных инвестиционных стратегий. Но нужно учитывать, что на момент публикации формы данные могут быть до некоторой степени устаревшими: большинство фондов ждут до самого конца отведенного для подачи формы периода, чтобы как можно дольше не раскрывать свои результаты конкурентам и общественности.

Так что принимать инвестиционные решения только на основе отчетов не стоит. Тем не менее действительно полезными могут оказаться данные о сделках долгосрочных инвесторов: Уоррена Баффетта (среднее время удержания портфеля 22,4 квартала), Дэвида Теппера (7,1 квартала) и других. Иногда информация об их сделках способствует росту или падению акций. Кроме того, 13F позволяет предположить, что влиятельные инвесторы: Билл Акман, Дэниель Леб, Джордж Сорос и другие — думают о рынке в целом.

Отчетности 13F публикуются на официальном сайте SEC. Также их можно найти и на различных агрегаторах, которые подтягивают актуальную информацию, например здесь или здесь.

В форме F13 содержится:

• список инвестиционного портфеля инвестора (в алфавитном порядке);
• класс бумаг (опционы пут/колл, обыкновенные или привилегированные акции, АДР, конвертируемые ноты и др.);
• объем принадлежащих бумаг;
• рыночная стоимость портфеля на момент подачи формы.

При этом некоторые институциональные инвесторы активно используют короткие позиции, а длинными позициями хеджируют риски. Но распознать это в форме F13 невозможно, поскольку она не дает абсолютно полных данных.

В последнем отчетном квартале некоторые мастодонты Уолл-стрит пытались выжать максимум из сложившегося ажиотажа вокруг ИИ, делая крупные ставки на Amazon, Nvidia и Intel. Например, хедж-фонд Рэя Далио Bridgewater Associates увеличил долю акций Nvidia почти в шесть раз, до $133 млн, по сравнению с прошлым кварталом. Другие инвесторы, наоборот, продавали акции бигтехов. Например, компания Third Point Дэна Леба избавилась от всего своего пакета в материнской Alphabet, а также сократила доли в Microsoft, Amazon и Taiwan Semiconductor Manufacturing.

В целом данные противоречивы, и опираться на них стоит осторожно. Согласно анализу заявок 13F, который провел Bloomberg, по итогам последнего квартала порядка 158 инвесторов совокупно добавили в свои портфели примерно 14,8 млн акций Amazon на сумму $21,6 млрд. Но примерно такое же число инвесторов вышло из компании или сократило свои позиции в ней. По данным Goldman Sachs, хедж-фонды в прошлом квартале сократили свои позиции во всех компаниях «Великолепной семерки», кроме Amazon. Подробнее о том, почему некоторые аналитики сравнивают ситуацию на рынках с пузырем доткомов, мы рассказываем в главном тексте.

Bloomberg проанализировал сделки 835 инвесторов: их совокупные активы за квартал выросли с $614,09 млрд до $677,2 млрд. Технологии заняли наибольший вес в портфелях (25%), за ними следовали товары длительного пользования (10%) и бумаги компаний, работающих в области коммуникаций, финансов, промышленности и здравоохранении.

Уоррен Баффетт известен тем, что держится подальше от технологических компаний. Но Apple, которую он называет потребительской компанией, по-прежнему занимает почти 50% портфеля Berkshire Hathaway. Однако за квартал вложения в акции компании сократились более чем на 1%. Судя по всему, оракул из Омахи делает ставку на энергетический сектор, добавляя акции Chevron (вложения выросли на 14,7%) и Occidental Petroleum (на 1,77%). Кроме того, Баффетт сохранил свои крупнейшие позиции в финансовом (Bank America с долей в портфеле в 10,01% и American Express с 8,18%) и потребительском (Coca-Cola — 6,79%) секторах.

Устойчивая инфляция и высокие процентные ставки в США, возможно, заставили инвесторов задуматься о ненадежности инвестиций в потребительский сектор товаров выборочного спроса, особенно туризм, автомобили и недвижимость. Например, компания Renaissance Technologies Джима Саймона продала почти все акции American Airlines в портфеле и снизила долю Airbnb на 4,6%.

Pershing Square Билла Акмана сократила долю в сети отелей Hilton Worldwide почти на 11%, продала более 80% позиции в дистрибьюторе товаров для ремонта Lowe’s. Также Акман сократил свою долю в Chipotle Mexican Grill, которая принесла ему годовую доходность в 64%, примерно на 13%.

Майкл Бьюрри, известный тем, что предсказал ипотечный кризис в США и мировой финансовый кризис 2008 года, видимо, делает ставку на восстановление экономики Китая. Он увеличил позицию в JD.com на 60% (доля в портфеле — 6,11%) и на 50% — в Alibaba Group (6,15%).

Мы выбрали три компании, на которые сделали ставки гуру Уолл-стрит в последнем квартале, и рассказываем, почему, по нашему мнению, они могут выглядеть привлекательно.

Три привлекательные компании

HCA Healthcare

HCA Healthcare — ведущий поставщик медицинских услуг в США со штаб-квартирой в Нашвилле, Теннесси. Компания управляет сетью клиник, хирургическими и диагностическими центрами, а также отделениями неотложной помощи. Фирма специализируется на предоставлении медицинских услуг широкого спектра. В последнем квартале ее акции покупал Майкл Бьюрри, теперь это третья по величине позиция с долей в 5,72%.

Всего компания управляет 186 клиниками в 19 штатах США и 7 — в Великобритании. Большинство (50) находится в Техасе и Флориде (46). Кроме этого, HCA Healthcare прямо или косвенно управляет 124 автономными хирургическими центрами и 24 эндоскопическими центрами по всей стране, а также владеет несколькими крупными объектами недвижимости, где функционируют больницы общего профиля и неотложной помощи.

Фирма продолжает умеренную экспансию на рынке: в 2020 и в 2021 годах она управляла 182 клиниками. Компания, по нашему мнению, может проникнуть как минимум в 31 новый штат и продолжать развитие международного бизнеса. Таким образом, целевой рынок освоен лишь частично и пространство для дальнейшего роста сохраняется. По данным руководства, текущая доля компании на рынке США закрепилась на уровне 27% с потенциалом увеличения до 29% к 2030 году.

При этом текущие позиции HCA Healthcare уже можно считать достаточно устойчивыми. Размер HCA позволяет ей извлекать выгоду из экономии за счет масштаба и вкладывать значительные средства в технологии, удовлетворенность пациентов и бренд, который уже пользуется доверием. Все это увеличивает конкурентные преимущества компании.

По итогам 2023 года ее выручка достигла рекордных $65 млрд, что главным образом связано с ростом посещений отделений HCA Healthcare. Например, количество посещений отделений неотложной помощи увеличилось на 4,1% год к году, а количество стационарных операций — на 1,3%. Это особенно впечатляет, если учесть, что в этом году объемы и доходы отрасли в целом снизились.

Ожидается, что рынок медицинских услуг в США будет увеличиваться с CAGR (среднегодовой темп роста) 7,7% вплоть до 2030 года из-за старения населения и роста заболеваний, в том числе связанных с этим. Руководство HCA Healthcare ожидает по итогам 2024 года выручку в размере $70,25, что предполагает рост на 8%.

Давление на чистую прибыль оказали убытки от совместного предприятия Valesco (доля HCA — 90%), которое специализируется на подборе медицинского персонала. Рекрутинг в здравоохранении сейчас как никогда актуален. Во время пандемии колоссальный спрос на рабочую силу в индустрии здравоохранения сопровождался сокращением предложения из-за эмоционального выгорания работников. Согласно отчету Morning Consult за 2021 год, один из пяти медицинских работников уволился с работы во время пандемии, а разовое выгорание испытало 62,8% персонала, что на 19 п.п. выше, чем в 2017 году. Проблема усугубляется тем, что система здравоохранения не успевает готовить новые кадры. Почти половина всех врачей в США сейчас старше 55 лет, а 35% достигнут пенсионного возраста в течение следующих пяти лет.

Как ожидается, бизнес по рекрутингу будет приносить HCA Healthcare дополнительно $1 млрд выручки в год (когда — неизвестно, планы были озвучены в первом квартале 2023-го). Но пока он генерирует чистый убыток на уровне $50 млн в квартал. При этом процесс найма, благодаря этой инвестиции, в HCA идет хорошо (снижается зависимость от контрактных сотрудников), а стоимость труда в процентах от выручки снижается.

Бизнес HCA подразумевает большие операционные расходы: с 2019 по 2023 год они выросли совокупно на 32%. Это оказывает давление на маржинальность. В основном речь идет о расходах на зарплату и прочие выплаты сотрудникам, которые по итогам последнего периода составили 45,4% от всей выручки (46% годом ранее). HCA Healthcare все еще несет значительные расходы в попытке обеспечить бизнес первоклассными специалистами и удержать их.

Масштабирование подразумевает рост капитальных затрат. Компания также активна в M&A-сделках: например, в ноябре она приобрела финансово проблемную клинику с полным спектром услуг из Техаса Trinity Regional Hospital Sachse за $41 млн. Все вместе это привело к росту долговой нагрузки HCA. Сейчас общий долг составляет $39,6 млрд, чистый долг (т.е. за вычетом кэша в размере $0,9 млрд) — $38,7 млрд. А в следующие 12 месяцев совокупный платёж HCA Healthcare по обязательствам составит примерно $2,42 млрд.

Учитывая, что скорректированная EBITDA за год достигла $12,73 млрд, долговая нагрузка находится сейчас в пределах 3. Это немного выше нормы в индустрии, за которую принято считать 2. Однако, коэффициент покрытия процентов (coverage ratio) равен 6,57 при текущих процентных расходах в размере $1,94 млрд. Это значит, что ставка достаточно низкая и не выглядит опасно сегодня. Для наглядности, в 2023 году средняя эффективная ставка долгосрочного долга составила 5% против 4,7% годом ранее.

В это же время операционный и свободный денежные потоки демонстрируют стабильный рост: в 2023-м они выросли на 10,7% и 13,6% соответственно.

Компания также поощряет акционеров дивидендами и байбэками. В январе HCA увеличила дивиденды на 10%, в результате форвардная дивидендная доходность составила 0,85% при коэффициенте выплат в 12,6%. Кроме того, она инициировала новую программу обратного выкупа на $6 млрд, что составляет порядка 7,4% от текущей рыночной капитализации фирмы.

HCA Healthcare — крупнейший поставщик для медицинских учреждений в мире с большим отрывом от ближайших конкурентов. Для сопоставимой оценки мы выбрали наиболее подходящие частные компании: Universal Health Services, Tenet Healthcare, Acadia Healthcare и Encompass Health. Их капитализация ощутимо меньше.

Несмотря на прочные лидерские позиции, высокую эффективность и наличие очевидных драйверов роста, HCA торгуется дешевле аналогов. И это при том, что с начала 2024 года HCA Healthcare успела подорожать на 16%.

Учитывая сильный денежный поток компании и долгосрочные драйверы роста в здравоохранении, текущая цена кажется привлекательной. Одним из главных катализаторов переоценки в будущем может стать снижение долговой нагрузки, которая пока остается существенной.

Oddity Tech

Oddity Tech — это молодая израильская компания малой капитализации ($2,2 млрд), которая специализируется на технологиях и косметических продуктах. В июле 2023 года она одна из немногих вышла на биржу США после затишья на рынке IPO. Размещение прошло успешно: в первый день акции выросли на 36%. Сейчас ее акции активно скупает Терри Смит, легендарный британский инвестор и основатель лондонского хедж-фонда Fundsmith. За квартал он увеличил вложения на 92%, всего ему принадлежит акций на $51,4 млн.

Компания была основана в 2018 году братом и сестрой: Ораном Хольцманом и Ширан Хольцман-Эрель, которые сейчас занимают посты CEO и Chief Product Officer соответственно, а также входят в совет директоров. Oddity Tech уже привлекла более 40 млн пользователей своей платформы по всему миру, из которых 10% конвертировались в покупателей.

Основу бизнеса компании составляют два бренда:

• IL Makiage — это косметический бренд со штаб-квартирой в Нью-Йорке, который предлагает «умные» косметические средства, например тональный крем, который подстраивается под любой тип кожи. Благодаря активно внедряемым технологиям на базе ИИ пользователи, по данным компании, могут подобрать удачный оттенок онлайн в 90% случаев. По данным Women’s Wear Daily, в 2020–2022 годах бренд стал самой быстрорастущей глобальной платформой для прямых продаж косметики.
• Spoiled Child предлагает уходовые антивозрастные средства для кожи и волос с активными ингредиентами и высокой персонализацией. Через бота на сайте клиент может заполнить анкету и получить рекомендации о наборе подходящих именно ему или ей продуктов. Запуск бренда состоялся в 2022 году, а годовая выручка уже тогда составила $48 млн. Ожидается, что выручка Spoiled Child достигнет $100 млн по итогам 2023 года. Бренд использует запатентованные алгоритмы опроса потребителей, машинного обучения и анализа баз данных.

Закрепиться на рынке компании поможет диверсификация портфеля. Oddity Tech не только сама создает бренды, но и совершает M&A-сделки. В частности, компания инвестировала в два новых косметических бренда (их названия неизвестны), запуск которых намечен на 2025 год. Компания старается все больше внедрять технологии в свои бьюти-бренды: именно с этой целью в 2021 году был приобретен Voyage81. Это высокотехнологичный стартап с запатентованной системой гиперспектральной визуализации. Компания разработала алгоритм, который с помощью камеры смартфона способен обнаруживать и анализировать некоторые особенности на человеческом теле, например капиллярную систему, пигментацию и т.д. В первой половине 2023 года компания купила биотехнологический стартап Revela за $76 млн, который занимается открытием новых молекул на основе ИИ для косметических продуктов.

По оценкам руководства, общий размер глобальной индустрии красоты сейчас составляет $600 млрд, при этом доля онлайна составляет лишь 20% при потенциале роста до 50% в ближайшие годы, согласно оценке руководства: чем более высокоточными будут технологии, тем выше вероятность перехода потребителя в онлайн. Оран Хольцман говорит, что потенциальный рынок огромен, а по данным Statista, он будет расти с CAGR 3,3% вплоть до 2028 года.

Конечно, мастодонты отрасли вроде Estée Lauder и L’Oréal также инвестируют огромные деньги в технологии и имеют завидные ресурсы и устойчивость. Однако фаундеры Oddity Tech считают их большими и малоподвижными компаниями, объясняя, что конкурентное преимущество Oddity Tech — в гибкости: компания обновляет сайт и добавляет новые функции каждую неделю.

Эта гибкость нашла отражение и в ее финансовых результатах. По итогам последнего квартала компания сообщила о росте выручки более чем на треть, а по итогам 2023 года, как ожидается, рост составит 52–53% (до $495 млн). Примечательно, что Oddity поддерживает CAGR на уровне 70,44% в течение последних четырех лет. Руководство отмечает, что спрос исключительно высок, поэтому всю продукцию бренды реализуют по полной стоимости без скидок. Руководство пытается контролировать темпы роста, усиливая маркетинг перед праздниками за счет других периодов.

Впечатляет, что, в отличие от многий других компаний роста, Oddity Tech добилась высокой эффективности. Цель менеджмента — операционная маржинальность в 20%.

По нашему мнению, компания потенциально может стать как бенефициаром отрасли бьюти-технологий, так и объектом для поглощения: косметическая индустрия исторически подвержена консолидации. Дело в том, что потребительские настроения цикличны, спрос волатилен и крайне зависит от трендов. Ассортимент обновляется быстро, а технологии (запрос на персонификацию, экотовары, активные ингредиенты и рабочие формулы) требуют постоянных вложений, в противном случае они быстро устаревают. Поэтому компаниям для выживания необходим полный цикл производства, масштаб, чтобы снижать стоимость на сырье, передовые технологии, лучшие кадры и т.д. Однако, по нашему мнению, поглощение Oddity Tech, по крайней мере в обозримом будущем, маловероятно.

У компании нет собственных производственных мощностей, поэтому она полагается на аутсорс. Это делает бизнес более прибыльным, но также и уязвимым перед рисками глобальной экономической нестабильности. Будучи израильской компанией, Oddity Tech особенно уязвима перед сбоями в цепочке поставок: научно-исследовательский центр компании находится в Тель-Авиве.

Сейчас компания не возвращает капитал с помощью дивидендов или обратных выкупов. Ей удается генерировать солидные денежные потоки, что еще раз подчеркивает надежность ее бизнес-модели. Это особенно ценно с учетом того, что многие компании роста демонстрируют убытки.

Oddity реинвестирует свободные деньги в рост и отказывается от стороннего финансирования. У нее нет долга, а на балансе компании находится более $63,9 млн денежных средств, которые, как ожидается, будут направлены на будущее расширение.

Сейчас Oddity Tech торгуется с мультипликаторами, свойственными агрессивно растущим компаниям. Это объяснимо с учетом акцента на инновации и разработки в области ИИ. Однако компания прежде всего специализируется на выпуске косметических продуктов, а значит, должна сравниваться с игроками в этой области.

Так как бьюти-индустрия склонна к консолидации, найти аналоги для сопоставимой оценки примерно с той же капитализацией мы не смогли. Мы выбрали четыре фирмы, которые также выпускают косметические продукты. При текущих мультипликаторах акции Oddity Tech выглядят привлекательно. Компания растет двузначными темпами, демонстрируя при этом высокую эффективность, наращивая денежные потоки и обладая крепким балансом.

О компании e.l.f. Beauty как об одной из компаний, которую купил бы соратник Баффета, Чарли Мангер мы подробнее рассказывали тут. Недавно у компании вышел отчет: выручка подскочила на 85% год к году.

Arista Networks

Arista Networks была основана в 2008 году, ее штаб-квартира находится в Санта-Кларе, Калифорния. Это производитель сетевого оборудования для крупных центров обработки данных (ЦОД), высокопроизводительных вычислительных систем и облачных сетевых решений. Компания предлагает широкий модельный ряд коммутаторов на собственной модульной операционной системе Arista EOS, построенной на базе стандартного ядра Linux. В компанию в прошлом квартале вложился Стэнли Дракенмиллер: его ​​Duquesne Family Office приобрел акций на $55,15 млн, а позиция Arista в портфеле теперь оценивается в 1,77%.

Сетевая операционная система компании под названием EOS действует как «мозг» сети для управления и контроля сетевого оборудования: коммутаторов и маршрутизаторов, — а также контролирует сетевую безопасность. EOS считается одной из главных передовых технологий на рынке, что дает компании солидное конкурентное преимущество. Главным конкурентом является Nvidia, которая предлагает альтернативную технологию InfiniBand.

В прошлом году Arista представила 54 новые платформы, включая коммутаторы 800G и новые системы маршрутизации WAN, которые используются при взаимодействии с ИИ или облачными системами хранения. Руководство заявило о цели получить годовую выручку в размере $750 млн к 2025 году только за счет генеративного ИИ.

По оценкам компании, адресный рынок для продуктов и услуг Arista достигнет $60 млрд к 2027 году против $37 млрд в 2023 году. Впечатляющий рост с CAGR 12,85% будет поддерживаться двумя главными драйверами: генеративным ИИ и облачными технологиями. Находясь в авангарде рынка сетевых возможностей, Arista продолжает масштабироваться и укреплять свои позиции.

В годовом отчете о прибылях и убытках отмечено, что сетевое оборудование Arista пока недостаточно распространено среди представителей как из списка крупнейших компаний Fortune 1000 и Global 2000, так и малого и среднего бизнеса, что говорит о большом пространстве для дальнейшего роста.

В 2023 году Arista продемонстрировала более сильный, чем ожидалось, рост выручки. Это обусловлено возросшим спросом на инфраструктуру, прежде всего со стороны Microsoft и Meta Platforms, которые принесли 21% и 18% выручки сегмента облачных вычислений соответственно. Компания также сотрудничает с Comcast и Equinix. Но риск концентрации клиентов высок: в случае потери крупных контрактов Arista может потерять существенную долю выручки. Но, по нашему мнению, это вряд ли произойдет: менять инфраструктуру долго и дорого, а предложение Arista пока намного привлекательнее по техническим характеристикам.

Сильные результаты продаж в 2023-м были в первую очередь обусловлены сохраняющимся спросом на оборудование для коммутации и маршрутизации в условиях глобального расширения мощностей ЦОД для поддержки ИИ-вычислений. Выручка Arista Networks от интернет-коммутаторов, 91,1% из которых приходится на сегмент ЦОД, подскочила на 27,3%, а доля компании на рынке выросла до 10,6%. Для сравнения, у конкурирующей Cisco доля рынка составляет 45,1%. Лишь 72% выручки сегмента приходится на ЦОД, а его рост в годовом выражении составил 12,9%. Таким образом, Arista наращивает выручку от ЦОД в два с лишним раза быстрее, чем Cisco.

Новый финансовый директор Arista Шантель Брайтаупт подтвердила целевой показатель выручки на 2024 год в $6,45–6,56 млрд, что эквивалентно росту на 10–12%. Рост индустрии облачных вычислений и потребность в большем количестве центров обработки данных — это долгосрочный драйвер роста Arista

Компании удалось в 2023-м немного улучшить валовую маржинальность за счет увеличения объемов поставок и снижения логистических затрат. В будущем валовая прибыль может вырасти за счет повышения тарифов для корпораций.

Arista продолжает демонстрировать одну из самых высоких операционных маржинальностей среди сетевых компаний. Во всем технологическом секторе есть лишь несколько бигтехов, включая Microsoft, Nvidia или Meta, у которых этот показатель выше 40%. Arista прогнозирует операционную маржинальность 42% на первый квартал 2024 года.

Денежный поток компании быстро растет. Чтобы удерживать позиции на рынке, компания должна продолжать внедрять инновации. Именно поэтому руководство планирует увеличить объем расходов на исследования и разработки (НИОКР) в 2024 году, что повлияет на величину ее свободного денежного потока.

У Arista первоклассный баланс: около $5 млрд наличными и краткосрочными инвестициями при отсутствии долговых обязательств.

Для сопоставимой оценки мы выбрали компании разной капитализации, которые предлагают схожие сетевые решения. Arista Networks торгуется значительно дороже конкурентов. Это может быть оправдано с учетом сильных фундаментальных показателей компании и ее впечатляющих темпов роста.

Инвесторам стоит взвешивать все риски: наиболее существенный из них — высокая концентрация клиентской базы. Однако при условии того, что флагманский продукт компании (Ethernet-коммутаторы на собственном ПО EOS) сохранит уникальность, наращивание доли рынка продолжится, а текущие темпы роста сохранятся. При таком сценарии можно сказать, что Arista выглядит справедливо оцененной по текущей цене.