Прогнозы по рынкам на 2023 год. Что говорят стратеги Уолл-стрит

В 2022 году закончился «бычий» рынок, начавшийся с восстановления после мирового финансового кризиса: в 2009–2021 годах индекс S&P 500 вырос на 600%. За год ФРС уничтожила четверть этого роста. При этом найти спасение инвесторам было практически негде — падали и развивающиеся рынки, и облигации. Что ждет рынки в следующем году?

История об осажденном городе

После самого неудачного с мирового финансового кризиса года американский рынок акций не ждет быстрое восстановление в следующем году, считают стратеги с Уолл-стрит. По их мнению, в первой половине года на рынки будет давить повышенная инфляция и снижение прибылей компаний, а восстановление во второй половине года приведет лишь к небольшому росту по итогам года, описывает Bloomberg консенсус.

В JPMorgan, к примеру, ожидают, что S&P 500 упадет до минимумов, наблюдавшихся в октябре 2022 года (3577 пунктов), прежде чем ожидаемый разворот в политике ФРС вызовет отскок во втором полугодии. Настроенный более пессимистично Morgan Stanley (MS), о стратегии которого мы подробно рассказывали здесь, ожидает снижения индекса S&P 500 до 3000–3300 пунктов. И даже Deutsche Bank, самый большой «бык» Уолл-стрит, считает, что S&P 500 снизится до 3250 пунктов в третьем квартале следующего года из-за рецессии перед тем, как совершить мощное «ралли». По этой причине большинство крупных институциональных инвесторов продолжают продавать акции.

Средний таргет 22 стратегов, опрошенных Bloomberg, по S&P 500 к концу следующего года составляет 4078 пунктов, что примерно на 6,7% выше текущих уровней (3822 пункта на закрытии в четверг). Самый оптимистичный прогноз предполагает рост на 18%, в то время как «медвежий» прогноз предполагает падение на 11%. Более поздний опрос, проведенный Marketwatch, дал консенсус в 4031 пункт (апсайд 5,4%).

Общим является тезис о том, что фондовые рынки еще не отражают в целом пессимистичные перспективы экономик, что ударит по прибылям и рентабельности компаний. В Goldman Sachs (GS) в конце прошлого месяца написали, что их модель предполагает 39%-ную вероятность замедления экономического роста в США в следующие 12 месяцев, но в цены на рисковые активы заложена лишь 11%-ная вероятность. В MS на основе подхода сверху вниз прогнозируют прибыль на акцию (EPS) на 16% ниже консенсуса down-top аналитиков — то есть тех, что дают прогнозы по прибыли отдельных компаний. Это выше исторического среднего: по данным Factset, down-top аналитики в 1995–2021 годах в среднем переоценивали прибыль на акцию в будущем году на 7%. При этом, если исключить 2001, 2008, 2009 и 2020 годы, переоценка составит только 2%.

Главный стратег MS Майк Уилсон на этой неделе заявил, что падение прибыли в следующем году может быть сопоставимо с тем, что было в 2008-м.

Управляющие, опрошенные Bank of America (BofA) в декабре, также оказались наиболее пессимистичны в отношении прибылей за всю историю опросов с 2006 года. Как видно из графика ниже, результат этого опроса был неплохим опережающим индикатором консенсуса.

Со стратегами согласны и управляющие активами. Опрос 134 из них, в том числе таких гигантов, как BlackRock, Goldman Sachs Asset Management и Amundi SA, проведенный Bloomberg в начале декабря, также показал, что они ожидают снижения S&P 500 в начале следующего года и постепенного восстановления ближе к его концу.

Путь домой

Облигации в этом году снижались вслед за акциями — индекс S&P U.S. Aggregate Bond Index c начала года снизился на 11,3%, а индекс гособлигаций развивающихся рынков J.P. Morgan — на 15,7%. И вообще в последние годы с учетом ультранизких ставок облигации приносили минимальную доходность. В какой-то момент 90% всех облигаций в мире (по объему) приносили доходность меньше 1%, а четверть гособлигаций в прошлом году имели отрицательную номинальную ставку. Однако теперь многие стратеги ожидают, что облигации вернутся в портфели инвесторов — тем более что при сопоставимом апсайде (доходность однолетних трежерис — 4,5%) облигации гораздо менее рискованны.

По мнению управляющих, опрошенных BofA в декабре, трежерис в следующем году будут лучшим активом. Оно и понятно: к примеру, если доходности 10-летних трежерис снижаются с 4% до 2% к концу следующего года, то это означает прибыль в 20%.

Кроме того, управляющие наилучшим образом настроены к облигациям по отношению к акциям с мая 2009 года. Это явная ставка на то, что ФРС слишком сильно ужесточает ДКП и ожидания по ставкам будут снижаться, что приведет к росту цен облигаций. Аналогичный результат показал опрос управляющих, проведенный Absolute Strategy Research.

При этом, чтобы получить высокую доходность, не обязательно вкладываться в рискованные облигации. В Blackrock отдают предпочтение краткосрочным трежерис, а также корпоративным облигациям инвестиционной категории. С другой стороны, долгосрочные трежерис не будут выполнять свою традиционную функцию диверсификации портфеля из-за сохраняющейся инфляции — ставки могут оставаться высокими дольше, чем того ожидают рынки, отмечают аналитики.

Поиск сокровища

Чтобы получить доходность на рынке акций, для этого портфелем нужно активно управлять, отмечают многие стратеги, в том числе BofA. Текущий год уже можно назвать возвращением сток-пикинга: по последним данным Goldman Sachs, 55% активно управляемых фондов в этом году обошли свои бенчмарки — это лучший показатель с 2007 года. Частные же инвесторы в США в этом году, по данным Vanda Research на начало декабря, потеряли $350 млрд, а их средний портфель упал на 30%. При этом $78 млрд пришлись на акции Tesla.

На будущий год стратеги в основном отдают предпочтение компаниям, которые могут защитить прибыли и рентабельность в условиях экономического спада и будут платить дивиденды. Об этом, к примеру, говорится в стратегии Goldman Sachs — подробнее о ней мы писали здесь.

В Credit Suisse (стратегия на 2023-й есть у Investo) советуют обратить внимание на сектора со стабильными прибылями, низким уровнем долга, высокими барьерами для входа и возможностью перекладывать на потребителя возросшие издержки. Особенно позитивно в инвестбанке смотрят на сектор здравоохранения. Долгосрочные факторы роста, такие как улучшение доступа к здравоохранению на развивающихся рынках, старение населения и новые технологии (например, мРНК-вакцины), остаются неизменными, отмечают аналитики. Позитивно на сектор здравоохранения, а также два других защитных сектора (товаров первой необходимости и коммунального хозяйства) смотрят и в MS.

Однако, как только во второй половине этого года ситуация с процентными ставками начнет стабилизироваться, а неопределенность исчезнет, наступит время переключиться на качественные растущие компании, акции которых чувствительны к росту ставок, — прежде всего технологические компании, отмечают в Credit Suisse. Этот сектор генерирует с отрывом самый большой денежный поток, обладает небольшой долговой нагрузкой и имеет длительную историю постоянного роста, считают аналитики. Опрос портфельных управляющих от Bloomberg также показал, что 56% из них рекомендуют избирательно покупать компании технологического сектора США, 34% — продавать. Подробнее о перспективах бигтехов и почему от них, возможно, не стоит ждать возвращения на прежние максимумы, мы рассказывали тут.

Down-top аналитики выделяют другие сектора: наибольшая доля (63%) рекомендаций покупать — у акций энергетического сектора, и только 32% — продавать, подсчитали в Factset. Также аналитики оптимистичны насчет компаний телекоммуникационного сектора и IT. Сектор товаров первой необходимости и финансов — аутсайдеры. Если суммировать прогнозы по таргетам отдельных компаний, то консенсус-прогноз по S&P 500 на конец года от таких аналитиков составит 4493,5 пункта — гораздо оптимистичнее, чем у стратегов, которые обычно используют top-down подход.

Самоубийство бога

Согласно опросу BofA, ожидания по укреплению курса доллара — на минимуме с 2006 года. Его снижение может позитивно сказаться на развивающихся рынках. Опрос Absolute Strategy Research показал, что консенсус управляющих явно смещается в сторону опережающего роста акций развивающихся стран относительно развитых. В Nomura Holdings отмечают сильные фундаментальные показатели и относительную дешевизну развивающихся рынков, которые находятся в одном из самых длинных «медвежьих» циклов в истории: со своего пика в феврале 2021 года индекс MSCI EM снизился уже на 35%. В этом году индекс в минусе на 21%.

На развивающихся рынках впервые за десятилетие можно купить акции высококачественных компаний с P/E в 15–20, рентабельностью инвестированного капитала (ROIC) в 20% и 20%-ным же ростом прибыли. Это отличная инвестиционная возможность с прицелом на следующие три-пять лет, отмечают в Morgan Stanley Investment Management.

Во многом это связано с падением китайского рынка, на который даже сейчас приходится около 30% капитализации индекса. В MS прогнозируют полное открытие китайской экономики в следующем году и ожидают, что китайский рынок обгонит другие развивающиеся рынки. Впрочем, в BofA считают, что открытие может быть отложено (вероятно, в случае резкого роста заболеваемости), однако все равно позитивно смотрят на китайские акции и развивающиеся рынки.

Аналитики Goldman Sachs в стратегии по развивающимся рынкам (также есть у Investo) не ожидают, что в 2023 году они значительно опередят по доходности развитые. Курс доллара будет расти еще несколько месяцев, однако затем его постепенное смягчение и рост экономической активности в Европе и Китае поддержат рынки. В инвестбанке прогнозируют рост индекса MSCI China на 24% относительно ноябрьских уровней, в том числе из-за роста прибылей на 15,3%.

В CS же занимают нейтральную позицию относительно китайских акций, указывая на риски регулирования. Аналитики, опрошенные Bloomberg в декабре, указывали на большую вероятность того, что в следующем году китайский рынок ждет повышенная волатильность. Но 60% управляющих советуют покупать китайские акции, и только 31% — продавать. Также все больше инвестбанков улучшают свои ожидания по китайскому IT-сектору.

Что может пойти не так

Текущий консенсус-прогноз также основывается на предположении, что-либо при более заметных признаках рецессии ФРС придется в следующем году быть менее решительной в росте ставок и, по крайней мере, прекратить их повышать (об этом в том числе пишет Blackrock: «политика рецессии» возьмет свое), либо инфляция будет быстро снижаться. Рынки сейчас являются бОльшими голубями, чем сама ФРС, — мы подробнее об этом рассказывали здесь.

Сейчас практически консенсусом является рецессия в США в следующем году: ее уже называют самой ожидаемой рецессией в истории. Но вопрос в том, насколько глубокой и продолжительной она будет. Большинство, указывая в первую очередь на устойчивость рынка труда, считает, что спад будет не глубоким — опять же потому, что инфляцию удастся победить «малой кровью», а не как в 1970-е годы.

Не до конца ясна и ситуация с Китаем. Предыдущее ралли развивающихся рынков, потоки капитала на которые позитивно сказались и на российском рынке, совпали с бурным ростом Китая после присоединения к ВТО в 2001 году. Однако если Китай сейчас действительно будет отходить от политики нулевой терпимости к ковиду, то это может способствовать росту цен на коммодитиз и подстегнуть инфляцию, отмечал Грег Йенсен из Bridgewater Associates. Это, в свою очередь, может заставить ФРС сильнее ужесточать ставки.

Как относиться к прогнозам

Как показало недавнее исследование Janus Henderson, стратеги достаточно точно предсказывают корпоративные прибыли на год вперед, но при этом в предсказании того, где окажется рынок, зачастую ошибаются. К примеру, самый «медвежий» таргет по итогам 2022 года оказался значительно лучше реальности, а текущее отклонение индекса от таргета, составленного на основании прогнозов down-top аналитиков, почти на 40% — самое большое с 2008 года, пишет Marketwatch со ссылкой на данные Factset.

Проблема в том, что коэффициент корреляции между изменением прибылей и индексов составляет 0,02 — иными словами, связь между двумя параметрами полностью отсутствует.

Проблема — в оценках. И это связано с трудностью в предсказании макроэкономических данных. К примеру, если в конце прошлого года рынки ожидали, что к концу года терминальная ставка ФРС будет на уровне 1%, то сейчас она уже составляет 4,5%: рост инфляции оказался не таким временным, как считали инвесторы и ФРС.

При этом в долгосрочной перспективе именно прибыли определяют, куда пойдет рынок, — это показал Роберт Шиллер. Его индекс CAPE (Cyclically adjusted price/earnings ratio) предсказывает 90% доходности индекса S&P 500 в течение 10 лет. Как показывает в своей стратегии Vanguard, несмотря на то что рынок американских акций сейчас выглядит привлекательнее, чем годом ранее, он все равно остается переоцененным.

Однако чтение стратегий — полезное дело: даже если аналитики не предсказывают точно, где будет находиться индекс, они могут заметить главные тренды на рынке и спасти инвесторов от больших потерь. Так, годом ранее они советовали вкладываться в акции стоимости (в 2022 году S&P 500 value в минусе только на 4,7%, а S&P 500 growth — на 27,2%), а также — в компании с сильными финансовыми показателями.