Биткоин пережил халвинг. Как этим может воспользоваться инвестор

Рост биткоина до новых исторических максимумов в начале этого года благодаря одобрению спотовых ETF снова увеличил интерес к криптовалюте среди инвесторов. Новым драйвером роста, как ожидается, должен стать прошедший на прошлой неделе халвинг, который называют «наиболее важным событием в мире биткоина в этом году». Благодаря росту стоимости биткоина акции майнеров с начала 2023 года выросли в несколько раз. Как халвинг отразится на цене криптовалюты и что будет с акциями майнеров?

Что такое халвинг и как он сказывается на цене биткоина

В конце прошлой недели на криптовалютном рынке произошло важнейшей событие — халвинг. Оно подразумевает, что вознаграждение за подтверждение каждого блока транзакций (майнинг) снизилось в два раза — с 6,25 до 3,125 биткоина. Халвинг (то есть уполовинивание) заложен в дизайне биткоина для того, чтобы снизить скорость появления новых монет: по итогам апрельского халвинга годовая инфляция биткоина должна снизиться с 1,7% до 0,8%. По мнению адептов биткоина, это должно выгодно отличать криптовалюты от обычных (фиатных) валют: для сравнения, в марте годовая инфляция в США составила 3,5%, а еще недавно она превышала 6%.

Халвинг происходит каждые 210 тысяч блоков или примерно каждые четыре года. Неопределенность связана с тем, что время, необходимое для подтверждения блока транзакций, зависит от разных факторов. Халвинг будет повторяться до тех пор, пока не будет добыт весь 21 млн биткоинов (всего уже добыто более 90% от их числа). Ожидается, что эта отметка будет достигнута примерно в 2140 году. После того как это произойдет, майнеры будут получать вознаграждение только за проведение транзакций — как, например, Visa и Mastercard в случае с платежами по кредитным картам.

Исторически халвинг положительно сказывался на цене биткоина: в предыдущие три раза его стоимость показывала значительный рост после снижения вознаграждения, а в некоторых случаях — и до, хотя этот рост с каждым разом становился все умереннее. Например, после первого халвинга в 2012 году, когда вознаграждение снизилось с 50 до 25 биткоинов за блок, стоимость криптовалюты в течение шести месяцев выросла в 9,5 раз, в 2020-м — на 83%.

Как халвинг может повлиять на стоимость биткоина в этот раз

От апрельского халвинга многие также ждут роста цены криптовалюты из-за снижения предложения биткоинов: общее число биткоинов, которое могут получить майнеры, снизится с 900 до 450 в день. В то же время спрос на биткоин растет после одобрения в начале января Комиссией по ценным бумагам и биржам США (SEC) спотовых биткоин-ETF. По данным на 1 апреля, чистый приток в эти фонды составил $12 млрд, при этом в марте он ощутимо замедлился. Для сравнения, по самым оптимистичным прогнозам, в этом году он должен был составить от $50 млрд до $100 млрд.

Эти ETF позволили инвесторам вложиться в биткоин с помощью привычной биржевой инфраструктуры — то есть без рисков кражи доступов к криптокошельку, краха или мошенничества со стороны криптобирж. О том, какие компании получили одобрение от SEC и какие комиссии заложены в их управление, мы рассказывали здесь.

Аналитики указывают на то, что исторический рост цены биткоина до и после халвинга может быть связан с посторонними факторами: как отмечают в Man Institute, исследовательском подразделении Man Group, крупнейшего в мире публичного хедж-фонда, в 2020-м халвинг биткоина совпал с внедрением массивных фискальных стимулов в США и смягчением денежно-кредитной политики ФРС, что способствовало росту спроса на все рисковые активы.

Стоимость биткоина зависит от многих факторов, включая настроения инвесторов, изменения в регулировании, скорость внедрения и макроэкономические условия. Второй халвинг, например, произошел в то время, когда биткоин уже получал все большее признание, и совпал с бумом ICO — многие из этих токенов продавались за биткоин, отмечал Bloomberg.

После одобрения SEC биткоин все активнее начал проникать в традиционную финансовую сферу, что также отражает спрос инвесторов. Так, в среду гонконгский регулятор одобрил запуск спотовых ETF на биткоин и эфир — торги ими могут начаться уже 30 апреля. При этом ключевое отличие от американских фондов — частные инвесторы могут вносить и забирать средства в соответствующих криптовалютах. Управляющие фондами называют это более эффективным решением для инвесторов, которые не теряют на комиссиях. В начале апреля ProShares запустила в США два фонда, которые позволяют инвесторам вложиться в биткоин с плечом, а также сделать ставку на его падение.

Рост цены биткоина до новых исторических максимумов в этом году аналитики Man Institute связывают именно с одобрением новых ETF, а не с ожиданием халвинга. Аналитики JP Morgan и Deutsche Bank за несколько дней до халвинга выпустили отчеты о том, что он уже в значительной степени учтен в цене биткоина. В теории это может быть связано с тем, что рынки криптовалют становятся более эффективными, в том числе из-за притока средств крупных инвесторов. Косвенно, на это может указывать то, что раньше биткоин давал инвесторам выигрыш в доходности с учетом рисков, а теперь — нет. В Citigroup подсчитали, что добавление биткоина в классический портфель 60/40 из американских акций и облигаций на 5% увеличивало индекс Шарпа — но в основном до 2018 года.

В Deutsche Bank ожидают, что несмотря на то, что с конца февраля стоимость биткоина практически не изменилась, его цена останется высокой из-за ожидания одобрения спотовых ETF на Ethereum (эфир), которые могут увеличить интерес к криптовалютам в целом, а также из-за будущего снижения ставок ФРС. Хотя рынки сейчас думают, что ставки останутся на более высоком уровне на более длительный срок, консенсус подразумевает снижение ставок в два раза в 2024-м начиная с сентября. Рано или поздно ставки снизятся, что может подтолкнуть стоимость криптоактивов вверх. Ян Харнетт из Absolute Strategy Research указывает на то, что биткоин — по сути ставка на ликвидность в США.

Некоторые аналитики указывают на то, что купить биткоины в последнее время стало гораздо сложнее, пишет WSJ. Примерно 19,6 млн биткоинов находится на цифровых кошельках, которые редко покупают или продают монеты — они принадлежат долгосрочным владельцам биткоинов, которые отказываются их продавать, или тем, кто потерял свои пароли к криптокошелькам. Это также может подталкивать вверх стоимость криптовалюты.

Правда, не все аналитики уверены в среднесрочных перспективах биткоина: в JP Morgan и Goldman Sachs указывают на то, что криптовалюта сейчас стоит слишком дорого и «перекуплена» — и рассчитывать на повторение роста, как это было в случае с предыдущими халвингами, не стоит.

Какие компании могут выиграть от халвинга

В JP Morgan отмечают, что основное влияние халвинга будет связано не со стоимостью биткоина, а с майнингом. Общая выручка майнеров биткоина в последний год значительно выросла благодаря росту стоимости криптовалюты, а рост акций майнеров оказался одним из сильнейших среди всего американского рынка в прошлом году, отмечает Bloomberg. К примеру, акции Marathon и CleanSpark c начала 2023 года и до марта 2024-го выросли в семь и десять раз соответственно (правда, после такого же сильного падения в 2022-м). По данным JP Morgan на 1 апреля, общая капитализация 14 публичных американских майнеров составляет $20 млрд — это уже сложившаяся индустрия.

Но теперь из-за снижения числа новых биткоинов ее общая выручка снизится — если стоимость биткоина не вырастет пропорционально. Если криптовалюта останется той же, то общая годовая выручка от майнинга снизится на $10 млрд.

После халвинга, по мнению аналитиков, этот сектор ждет консолидация: из-за снижения вознаграждения небольшие майнеры уйдут с рынка, а крупнейшие майнеры, многие из которых являются публичными компаниями, увеличат свою долю рынка. Это связано с тем, что они имеют доступ к более дешевому фондированию (за счет продажи акций), что позволит им масштабировать свою деятельность и инвестировать в более эффективное оборудование.

Небольшие майнеры вынуждены полагаться на банковские займы и более требовательный к финрезультатам венчурный капитал. Кроме того, крупные майнеры имеют больше возможностей договариваться с поставщиками электроэнергии и провайдерами дата-центров на более выгодные условия.

Электроэнергия сейчас — более весомая часть затрат: конкуренция за нее с провайдерами дата-центров для ИИ толкает цены вверх, отмечает Bloomberg. О том, какие компании могут от этого выиграть, мы совсем недавно рассказывали здесь.

Контекст текущего халвинга отличается от ситуации четырехлетней давности, когда биткоин торговался ниже $9 тысяч: большая часть майнинга происходила в Китае, но с 2021-го в КНР государство начало активно запрещать майнинг и трейдинг криптовалютами. С тех пор значительная часть активности переместилась в США, что привело к конкуренции за электроэнергию. Сейчас на долю США приходится 40% добычи биткоинов. Как в JP Morgan, так и в Deutsche Bank предполагают, что майнерам придется переносить мощности в регионы с более дешевой энергией, в частности в Латинскую Америку или Африку.

В прошлом после халвинга хешрейт — общая вычислительная мощность сети криптовалюты — падала, поскольку некоторые майнеры вытеснялись с рынка, напоминают аналитики Deutsche Bank. Поддержка существующего хешрейта становится все менее выгодной, так как вознаграждение за майнинг уменьшается — и при этом требуется больше вычислительных мощностей. По данным btc.com, сложность майнинга — вычислительная мощность, необходимая для добычи биткоина, — с прошлого халвинга в 2020-м выросла в шесть раз. По данным Deutsche Bank, после трех последних халвингов хешрейт падал на 25%, 11% и 25% соответственно.

Ожидание халвинга и падение выручки негативно сказалось на капитализации публичных майнеров в 2024-м, которые до этого активно росли. Компании ищут разные способы для диверсификации бизнеса, чтобы компенсировать потерю выручки. Некоторые майнеры пытаются продать свои мощности и технологии компаниям, занимающимся искусственным интеллектом (ИИ), в то время как другие изучают возможности приобретения более мелких конкурентов и старых компьютеров со скидкой, отмечает Wall Street Journal.

Чтобы сократить расходы и найти новые источники выручки, Marathon Digital Holdings скупает помещения в Небраске и Техасе, в которых размещаются ее вычислительные мощности. Это дает компании возможность возвращать неиспользованную энергию обратно в электросеть Техаса, если майнинг в определенный день становится менее выгодным из-за падения цены, говорит гендиректор компании. Также Marathon собирается продавать технологию предотвращения перегрева компьютеров, занимающихся майнингом биткоинов, компаниям, занимающимся вычислениями для ИИ.

На пике в конце 2021-го акции Marathon стоили $75, однако, как и в случае с другими майнерами, они сильно упали во время криптозимы.При этом бизнес компании продолжил расти в 2023-м из-за роста стоимости криптовалют: выручка в прошлом году выросла в три раза, а прибыль скакнула до $261 млн — акции Marathon сейчас стоят дешевле $15.

Bit Digital купила чипы H100 Nvidia и начала сдавать мощности в аренду, отметил гендиректор компании. По его словам, фирма заключила с одним клиентом из сферы ИИ контракт на $150 млн сроком на три года, а сейчас работает над расширением контракта. Акции Bit Digital на пике стоили дороже $25, а сейчас — около $1,8.

Некоторым майнерам придется продавать биткоины, которые им принадлежат, чтобы компенсировать падение прибыли и обновлять мощности — и это может стать негативным фактором для цены биткоина, отмечают в Man Institute. К примеру, Core Scientific, которая вернулась на Nasdaq после банкротства в 2023-м, регулярно продает биткоины, чтобы увеличить мощности.

В долгосрочной перспективе майнерам придется в большей степени полагаться на комиссионные доходы от подтверждения транзакций, отмечают аналитики Deutsche Bank. Кроме того, более важными могут стать доходы от так называемых решений второго уровня (Layer-2) — протоколов, построенных поверх блокчейна первой криптовалюты, а также активности, связанной с децентрализованными финансами (DeFi). Как пишут аналитики, это увеличивают практическую полезность экосистемы, связанной с биткоином и криптопространством в целом. Иными словами, для майнеров ценность биткоина заключается не в том, что он является активом, а в том, что он является сетью, заключает FT.

Что учесть тем, кто хочет инвестировать в биткоин

После одобрения спотовых ETF на биткоин аналитики инвестбанков и провайдеров фондов, которые могут заработать на комиссиях, стали более активно покрывать криптовалюту: к примеру, тот же Citigroup выпустил уже три отчета о том, какое место биткоин может занимать в портфелях инвесторов. Аналитики указывали на низкую корреляцию с американскими акциями и облигациями, намекая на защитные свойства криптовалюты.

Многие компании следуют за хайпом. Morgan Stanley может разрешить своим брокерам рекомендовать клиентам покупать биткоин-ETF, сообщил на этой неделе AdvisorHub со ссылкой на источники. Свои фонды на биткоин уже запустили Blackrock и Fidelity. В США финансовые советники рекомендуют клиентам добавлять биткоин в свой портфель, отмечал WSJ.

Однако не все участники рынка готовы рекомендовать клиентам криптовалюты в портфель, даже несмотря на то, что инфраструктурные риски снизились с запуском ETF. Крупнейший провайдер индексных фондов Vanguard в январе на своем сайте опубликовал объяснение, почему он не будет давать возможность своим клиентам торговать биткоин-ETF. Они могли бы принести компании комиссии, но, как и в случае с фондами, ориентированными на технологии, которые в 1990-е годы компания не стала добавлять в свою линейку продуктов, Vanguard руководствуется интересами своих инвесторов.

По мнению Vanguard, биткоин — спекуляция, а не инвестиция. Акции дают инвесторам права на денежные потоки компании, по некоторым платятся дивиденды; облигации приносят купонный доход и будут погашены по номиналу; коммодитиз имеют реальное применение. Биткоин же невозможно оценить, так как он не обладает внутренней стоимостью. Об этом же сейчас говорит один из старших партнеров и директор по инвестициям Goldman Sachs Шармин Моссавар-Рахмани. В 2021 году, в разгар хайпа вокруг NFT и криптовалют, под ее руководством был выпущен большой отчет про цифровые активы, в котором об этом говорилось подробнее.

Некоторые аналитики указывают на то, что и другие активы, в частности искусство, также не приносят денежного потока и не имеют ценности, которая реализуется через потребление или переработку в производство (как те же биржевые товары: нефть, металлы, зерно). В 1997 году в Journal of Portfolio Management Роберт Дж. Грир отмечал, что еще одним суперклассом активов являются «хранилища стоимости» — ценность таких активов реализуется только в результате продажи или обмена. Но проблема в том, что фундаментальную стоимость таких активов определить невозможно — она определяется спросом и предложением на них.

Альтернатива покупки биткоина для инвесторов — акции майнинговых компаний с реальным бизнесом. Его показатели сейчас хотя и зависят во многом от стоимости криптовалюты, но также определяются решениями менеджмента, а в будущем в большей степени их показатели будут зависеть от внедрения технологии. Правда, стоит учитывать, что их акции также могут быть крайне волатильными, что показали последние годы.