Станет ли президентство Трампа началом возрождения Европы

Европейские активы, как ожидается, окажутся в числе главных проигравших в результате победы Дональда Трампа на выборах в США. Вердикт Уолл-стрит однозначен: второе президентство Трампа, скорее всего, нанесет удар по зависимому от экспорта Европейскому союзу, который и так из-за постоянных политических кризисов никак не может добиться стабильного экономического роста. Хорошая новость в том, что победа Трампа может сподвигнуть страны Европы на перемены. Рассказываем, как его президентство может повлиять на европейские активы и за чем придется следить терпеливым инвесторам.

Что случилось

Победа Трампа, судя по реакции рынков, стала плохой новостью для инвесторов в европейские активы. Новые импортные тарифы, которые может ввести администрация Трампа, должны стать существенным негативным фактором для стран ЕС — как напрямую, так и из-за снижения спроса в Китае.

Кроме того, как ожидается, политика дерегулирования и снижение корпоративных налогов в США будут способствовать оттоку средств инвесторов в американские акции, которые выглядят все более привлекательно благодаря ожидаемому росту корпоративных прибылей. S&P 500 c момента выборов прибавил 4,1%, заметно обойдя как европейский, так и китайский рынки, которые снизились на 0,6% и 4,6% (По индекса Stoxx 600 и CSI 300) соответственно. 

Возможный рост ставок вследствие роста дефицита бюджета США в меньшей степени беспокоит инвесторов в американские акции. Стратеги с Уолл-стрит также начали выпускать один за другим «бычьи» прогнозы по S&P 500 на 2025 год (естественно, на ожидания влияют не только результаты выборов, но и прогнозы по экономике и другие факторы).

На европейский рынок — значительно больше, чем на американский, — давят геополитические риски, связанные с войной в Украине. Ожидается, что в случае уменьшения поддержки США Европе придется увеличить расходы на помощь Украине. Рост геополитических рисков тем более замечен сейчас, когда наблюдаются признаки эскалации конфликта в виде ударов ранее не задействованными видами ракет обеих сторон.

Тем не менее некоторые аналитики считают, что победа Трампа может заставить европейских политиков принять меры, которые бы увеличили стоимость европейских активов. Первый срок Трампа до некоторой степени увеличил поддержку общей промышленной стратегии в Европе, пишет The Wall Street Journal (WSJ). Как отмечает издание, долгосрочный «бычий» аргумент для европейских акций как раз заключается в том, что второе президентство Трампа станет катализатором серьезных перемен в Европе.

Как администрация Трампа может повлиять на европейские активы

В первом полугодии 2024-го европейская экономика после двух лет стагнации показала рост, однако сейчас ситуация снова может ухудшиться. Как отмечает Goldman Sachs, президентство Трампа рискует стать важным негативным фактором для Европы по двум причинам:

1. Анонсированное повышение тарифов или даже ожидание его, скорее всего, приведет к резкому росту неопределенности в торговой политике, что негативно скажется на росте еврозоны. Во время торговой войны между США и Китаем 2018–19 годов экономика Европы резко замедлилась, что в большей степени было связано с неопределенностью вокруг тарифов, чем с самим фактом повышения тарифов, отмечает банк. 

В те годы европейские акции в среднем упали на 7% во время трех эпизодов эскалации торговой войны между США и Китаем, пишет UBS. Циклические сектора, подверженные влиянию Китая, например сырьевых и потребительских товаров длительного пользования, и вовсе падали более чем на 10%.

По оценкам Goldman Sachs, введение 10-процентных тарифов на весь импорт, кроме китайского (тарифы для которого, как обещает Трамп, будут выше, до 60%), приведет к снижению ВВП еврозоны примерно на 1%. Причем в Германии этот эффект будет еще более негативным из-за более высокой зависимости ее экономики от международной торговли и промышленности. США являются крупнейшим торговым партнером ЕС (в пересчете на добавленную стоимость), на них приходится около 15% европейского экспорта.

Дело не только в торговле между ЕС и США: более высокие тарифы на китайский экспорт могут привести к общему снижению спроса в Китае, что, в свою очередь, может негативно сказаться на спросе на европейский экспорт в эту страну, отмечает UBS. На Китай приходится около 10% экспорта ЕС.

При этом прямое влияние на корпоративные прибыли будет не таким сильным, как ожидается, отмечает UBS. Около четверти прибыли европейских компаний приходится на США. Однако они зачастую продают там услуги, которые не облагаются тарифами, а большинство товаров, продаваемых в США, производятся на месте, а не экспортируются. 

В то же время влияние тарифов на инфляцию в еврозоне, в отличие от роста, скорее всего, будет незначительным, отмечает Goldman Sachs.

2. Итоги выборов могут также повлечь за собой усиление давления на Европу со стороны администрации Трампа в области обороны и безопасности. Выполнение требования тратить 2% ВВП на армию и необходимость компенсировать возможное сокращение военной поддержки Украины со стороны США может стоить еврозоне дополнительно 0,5% ВВП в год. По мнению некоторых экспертов, это может иметь даже более негативный фактор для Европы по сравнению с импортными тарифами.

Другие аналитики отмечают, что 15 крупнейшим странам ЕС, входящим в НАТО, возможно, придется увеличить военные расходы на сумму до $720 млрд. Таким образом, они могут вырасти почти в два раза. При этом, как отмечает Goldman Sachs, влияние военных расходов на рост в Европе, скорее всего, будет ограничено «скромными мультипликаторами». Иными словами, военные траты не будут значимо ускорять рост экономики. Кроме того, их рост будет увеличивать дефицит бюджета европейских стран, что также должно способствовать росту доходностей облигаций. Наконец, рост геополитических рисков будет снижать доверие инвесторов. 

Позитивным же фактором может стать стать обещанное Трампом сокращение налогов и дерегулирование. Рост спроса в США может увеличить ВВП еврозоны на 0,1%. 

В итоге более значительное и устойчивое влияние ожидаемых действий Трампа на экономический рост, чем на инфляцию, укрепит аргументы в пользу продолжения снижения ставок ЕЦБ в 2025 году. Как отмечает Goldman Sachs, дополнительное снижение ставки после победы республиканцев может составить 30–40 б.п. UBS также отмечает риск того, что снижение ставок будет сильнее, чем ожидается (что может способствовать закреплению инфляции на уровне выше таргета).

В итоге обещанные Трампом меры могут способствовать падению евро на 10% ниже отметки в $1 за евро впервые с ноября 2022-го, отмечает Goldman Sachs. Более высокие ставки в США из-за роста дефицита будут увеличивать спрос на долларовые активы, в том числе в рамках так называемых операций керри-трейд. А европейские активы, напротив, из-за большего снижения ставок ЕЦБ, будут становиться менее привлекательными. 

Сейчас евро торгуется на минимумах более чем за год.Ожидание ослабления евро стало общим местом: не менее 10 банков снизили прогноз по курсу доллара относительно евро. Goldman, JPMorgan и Citigroup Inc. выделили евро как одну из наиболее уязвимых валют из-за торговой политики Трампа. В Deutsche Bank вообще считают, что евро упадет до $0,95.

 Долгосрочные проблемы Европы

Стагнирующая экономика и фондовый рынок, который десятилетиями приносил инвесторам низкую доходность, слабая валюта, политическая система, пережившая несколько кризисов, — таким было положение дел в Европе еще до победы Трампа, описывает Bloomberg. 

Действительно, европейский фондовый рынок в последние два десятилетия почти каждый год отстает от рынка США. В 2024 году, по данным на 15 ноября, отставание составляет 18 п.п. Начиная с 1987 года было только два года, когда оно было меньше.

Несколько фактов показывают, насколько сильно сейчас отличаются два рынка:

• Общая стоимость компаний, торгующихся на американских биржах, составляет $63 трлн. Это в четыре раза больше, чем у всех европейских бирж, вместе взятых. Десять лет назад этот разрыв был ниже двух.
• В Европе нет ни одной публичной компании стоимостью более $500 млрд. В США же торгуется восемь компаний, капитализация которых превышает $1 трлн. Более того, за последние 50 лет в ЕС не было создано ни одной компании с рыночной стоимостью более $100 млрд. Только четыре из 50 крупнейших технологических компаний мира — из Европы.

Особенно сильным отставание было в последние 10 лет, в том числе за счет оценок: дисконт в показателе соотношения цены к ожидаемой в ближайшие 12 месяцев прибыли сейчас составляет 40%. Отчасти такое отставание европейского рынка, как отмечал известный аналитик Джим Рид из Deutsche Bank, связано с тем, что ЕС все больше вытесняется Китаем из мировой торговли. 

Слабый экономический рост — давняя проблема Европы. В расчете на одного человека с 2000 года реальный располагаемый доход в США рос почти в два раза быстрее, чем в ЕС. Экономика стран ЕС находится под гнетом структурных проблем, отмечает Goldman Sachs в другом отчете. Население Европы стареет быстрее, чем во многих других развитых странах. Сильная иммиграция последних лет — в основном из Украины — смягчила эти демографические проблемы, но теперь ситуация в Европе снова будет быстро ухудшаться, что, несомненно, повлияет на рост экономики, отмечает банк. В Goldman Sachs оценивают потенциальный долгосрочный рост ВВП Европы в 1% в год, что примерно в два раза меньше, чем у США.

Европа в значительной степени пропустила цифровую революцию, и тот рост производительности, который она принесла. Если ЕС сохранит средние темпы роста производительности с 2015 года, с учетом демографических прогнозов этого будет достаточно только для того, чтобы поддерживать ВВП на постоянном уровне примерно до 2050 года.

Разговоры по поводу этих проблем обострились в начале сентября после выхода 400-страничного доклада бывшего главы ЕЦБ Марио Драги о том, как сделать экономику ЕС снова конкурентоспособной. Главная идея Драги — выпуск общих облигаций еврозоны (эту идею сразу раскритиковал уже бывший министр финансов Германии Кристиан Линднер) для финансирования недостающих расходов на 800 млрд евро в год.

Согласно оценкам, на которые ссылается ветеран-технократ Драги, доля инвестиций должна вырасти примерно на 5 процентных пунктов от ВВП до уровня, который в последний раз наблюдался в 1960-х и 1970-х годах. Для сравнения: дополнительные инвестиции по плану Маршалла в период с 1948 по 1951 год составляли около 1–2% ВВП в год.

Интеграция рынков капитала будет иметь решающее значение, отмечает Драги. В Европе высок уровень сбережений населения, но они не направляются в производительные сектора экономики. Частный сектор не сможет взять на себя львиную долю финансирования инвестиций без поддержки государства, пишет Драги. Среди других его предложений — консолидация раздробленных отраслей, таких как телекоммуникации, энергетика и финансы, а также создание единого рынка услуг (который в Европе больше, чем промышленность).

Как отмечает обозреватель FT, инвесторы надеются, что приход Трампа заставит европейских политиков принять меры, необходимые для ускорения экономического роста. Частично оптимизм инвесторов обосновывается тем, что когда ЕС сталкивается с угрозой собственного существования, как это было в начале 2010-х во время долгового кризиса, страны начинают действовать быстро и согласованно. Паритет доллара с евро может стать триггером таких изменений, пишет FT.

Европа больше не может позволить себе медлить, чтобы сохранить консенсус, отмечает Драги. ЕС достиг той точки, когда без принятия мер ему придется поступиться либо своим благосостоянием, либо окружающей средой, либо своей свободой, пишет Драги. Под последним он имеет в виду рост военных расходов из-за угрозы войны с Россией.

Но проблема в том, что слабый экономический рост может не восприниматься европейскими политиками как экзистенциальная угроза. В течение полутора десятилетий Европа смогла провести изменения в политике, которых было достаточно, чтобы избежать болезненного распада, — как во время долгового кризиса 2010-х годов, так и пандемии 2020 года, отмечает WSJ. Но их никогда не было достаточно, чтобы по-настоящему оживить экономику. Попытки это сделать Эммануэля Макрона во Франции и Олафа Шольца в Германии закончились параличом, отмечает издание. Трехпартийное правительство Шольца рухнуло после многих лет, когда Линднер, сторонник жесткой экономии в немецкой коалиции, блокировал усилия по стимулированию промышленности с помощью государственных расходов.

За чем следить в ближайшие месяцы

Вероятно, даже признаки того, что европейские политики всерьез взялись за проблемы, могут способствовать росту рынков. Джон Леви, макростратег из Loomis Sayles, отмечает, что вероятная смена правительства в Германии может привести к переходу к более мягкой фискальной политике, что может стимулировать рост. Это может снизить эффект от тарифов Трампа. Вероятно, из-за этого рынки среагировали ростом на новость о развале коалиции в Германии.

Добавляет неопределенности ситуация во Франции, второй экономике Европы. Несмотря на то что, как и в случае с Европарламентом, на парламентских выборах в конечном итоге центристы получили большинство, ультраправые тоже заняли значительное количество мест. Парламент, образовавшийся в результате выборов, предвещает политический тупик. 

Экономисты Goldman Sachs утверждают, что это может осложнить столь необходимую фискальную консолидацию (мы об этом писали здесь). Это также может стать катализатором более медленного сокращения дефицита бюджета и в других странах, прежде всего в Италии, которой также необходима фискальная консолидация. Также это может замедлить дальнейший прогресс в области фискальной и более широкой экономической интеграции, включая так называемый Союз рынков капитала (Capital Markets Union).

Как отмечала глава Еврокомиссии Урсула фон дер Ляйен, фрагментация европейских рынков капитала способствует оттоку сбережений примерно на 300 млрд евро в год. Вопрос о создании такого союза обсуждается уже почти десять лет — и не принес никаких результатов, пишет Bloomberg. И только две недели назад, спустя три дня после победы Трампа, глава ЕЦБ Кристин Лагард призвала страны найти новые пути решения для создания союза. 

В Германии рост популистских ультраправых партий добавляет значительную непредсказуемость, отмечает Bloomberg. Февральские досрочные выборы, скорее всего, приведут к возвращению правоцентристского Христианско-демократического союза (ХДС) к власти. При этом лидер лидер ХДС Фридрих Мерц, претендующий на роль преемника Олафа Шольца, выступает с программой, которая явно дружелюбна к бизнесу. Она предусматривает снижение налогов и уменьшение регулирования, чем напоминает программу Трампа.

От выборов в Германии, таком же сильном стороннике европейской интеграции, как и Франция, зависит многое. В целом в ЕС не хватает сильной проевропейской силы, которая могла бы добиваться дальнейшей интеграции, по крайней мере до тех пор, пока в этих странах не появится больше ясности с политическим устройством.

А пока банки один за другим (1, 2) снижают рекомендации по европейским акциям или отмечают, что в 2025 году европейские акции ждет еще один неудачный год, по крайней мере относительно американского рынка.