Клан для инвестора. Три семейных бизнеса, в которые стоит вложиться

Семейные бизнесы исторически приносят инвесторам более высокую доходность: их руководители больше наемных менеджеров нацелены на долгосрочный рост. Аналитики INVESTO рассказывают о трех семейных компаниях, которые выглядят привлекательно для долгосрочных инвесторов.

Чем хороши семейные бизнесы

Семейные бизнесы — к ним относятся те, которые управляются семьями, учредителями, трастами и фондами с долей более 10%, — исторически приносят инвесторам более высокую доходность по сравнению с несемейными бизнесами, в которых отсутствуют крупные акционеры. По данным компании Carmignac, на которые ссылается ​​The Wall Street Journal, €100, инвестированные в семейные бизнесы в январе 2004 года, к концу 2023-го превратились бы в €393. Для сравнения, те же деньги в несемейном бизнесе превратились бы только в €310. В выборку попали 500 компаний по всему миру.

Главные причины опережающей доходности, как отмечают в Carmignac, следующие:

• личная заинтересованность владельцев семейных бизнесов в развитии компаний, которая превышает мотивацию наемных менеджеров;
• нацеленность на создание более долгосрочной стоимости (менеджеры в большей степени заинтересованы в краткосрочных результатах, от которых зачастую зависит их вознаграждение). Семейные бизнесы, как правило, больше реинвестируют прибыль. По данным McKinsey, дивиденды семейных компаний в среднем на 12% ниже;
• готовность владельцев семейных бизнесов больше рисковать (по тем же причинам).

Исследования McKinsey и Credit Suisse подтверждают — семейные предприятия работают эффективнее. Это проявилось и во время пандемии.

Семейные компании — зачастую крупные предприятия, и встречаются они гораздо чаще, чем можно подумать. На них приходится более 70% мирового ВВП и 60% глобального рынка труда. К примеру, холдинг Berkshire Hathaway, занимающий седьмое место в рейтинге самых дорогих компаний США, — семейный бизнес. Его основными акционерами являются Уоррен Баффетт и его жена Сьюзан. Долю в компании имеет и сестра Баффетта — Берти и три ее дочери. С 2021 по 2023 год выручка 500 крупнейших семейных предприятий (как частных, так и публичных) выросла на 10% — до $8,02 трлн. Для сравнения, выручка всех компаний из индекса S&P в 2023 году выросла на 11,8%, до $12,5 трлн.

Чаще всего семейные компании (40% из выборки) производят потребительские товары. Вероятно, это связано с ценностью для потребителей, которую такие компании несут: они всячески продвигают свою «ремесленность», историю и т.д. Но найти семейные бизнесы часто можно и в промышленности, финансах и энергетике.

Почти четверть всей выручки семейных компаний приходится на США (23,6%), далее идут Германия и Франция, а в целом на регион EMEA приходится 43,2% выручки. Европа известна своими семейными компаниями — к ним относятся в том числе французский мировой лидер роскоши LVMH (о нем мы писали тут), глава которой Бернар Арно является самым богатым человеком в мире, а также другие представители потребительского сектора — Hermes, Kering, L’Oréal и др. В Германии среди семейных бизнесов выделяется BMW, которая занимает 6-е место по объему выручки среди 500 крупнейших в мире семейных бизнесов, а также Porsche, Henkel AG & Co. и др.

Далее по размеру выручки семейных бизнесов следует Индия, в том числе благодаря Reliance Industries, крупнейшему холдингу в стране, принадлежащему семье Амбани. Что интересно, в развивающихся странах преимущества семейных бизнесов нивелируются: как отмечают в Carmignac, это связано с меньшей развитостью институтов, которые стимулируют улучшать корпоративное управление.

Для успеха на развивающихся рынках зачастую важны связи с политическим руководством. Такими, как считается, обладает Гаутам Адани, владелец одного из крупнейших индийских холдингов Adani Group. В прошлом году он стал мишенью активистов-шортселлеров из Hindenburg Research из-за манипуляций акциями и мошенничества в отчетностях.

При этом компании с амбициозными лидерами, которые владеют крупными пакетами акций, могут нести более высокие риски с точки зрения корпоративного управления. К примеру, акции Tesla в этом году подешевели из-за того, что основатель компании Илон Маск заявил о желании получить 25% контроля над компанией, чтобы обладать достаточной степенью влияния на ее лидерство в ИИ и робототехнике. Также Маск попытался «пробить» для себя бонус в $56 млрд. Угрозы и ультиматумы не впечатлили других акционеров: они не хотят, чтобы их взгляды и интересы игнорировались влиятельными основателями. Из-за этого аналитики западных инвестбанков в отчетах о Tesla постоянно упоминают «риск ключевой фигуры» в качестве одного из важнейших.

При этом в целом семейные бизнесы обычно более осторожны с точки зрения вложений средств и обычно имеют более низкий уровень кредитного плеча, чем остальные компании. Это позволяет им лучше пережить экономические потрясения, включая кризис 2008 года и недавний ковидный спад. Мы выбрали три семейных бизнеса, которые могут быть интересны для долгосрочных инвесторов.

Три привлекательные компании

Amkor Technology

Amkor Technology — второй по величине в мире, после тайваньской ASE Group, поставщик аутсорсинговых услуг по сборке и тестированию полупроводников (OSAT). OSAT — это сторонние поставщики услуг по сборке, упаковке и тестированию полупроводниковых интегральных схем.

Amkor основал Джеймс Ким, с 2009 года он является исполнительным председателем совета директоров. Примерно 46% компании принадлежит семейному трасту Kim Family Trusts. Сам Джеймс владеет 3,6%, другой член семьи Джон Ким — 2,4%, а еще один (Сьюзан Ким) также входит в совет директоров.

Компания основана в 1968 году в Корее, но сейчас ее штаб-квартира располагается в Аризоне, США. Она имеет 20 собственных производственных предприятий в восьми странах, последнее из которых было открыто в ноябре 2023 года в провинции Бакнинь во Вьетнаме. Оно станет ключом к крупносерийному производству передовых SIP-модулей и других упаковочных решений.

Потенциально завод может быть самым низкозатратным из всех активов компании, в том числе за счет льгот от правительства для иностранных компаний. Вьетнам пытается извлечь выгоду из напряженности между Китаем и США и стимулирует создание производственных мощностей на территории страны для снижения рисков.

Компания обслуживает клиентов в различных нишах: 5G, искусственный интеллект (ИИ), интернет вещей, автомобилестроение и центры обработки данных (ЦОД). На долю десяти крупнейших клиентов компании пришлось 69% чистых продаж в 2023 году, а крупнейшим клиентом с долей в 27,7% является Apple. Учитывая редкость бизнеса и то, что ключевых производителей той же техники не так много, этот показатель можно назвать нормальным.

Компания делит бизнес на четыре направления:

• средства связи (смартфоны и планшеты) — 50% выручки;
• автомобильная и прочая промышленность (системы помощи водителю ADAS, электрификация, информационно-развлекательная система, безопасность) — 21%;
• вычислительные приборы (ЦОД, инфраструктура, ПК/ноутбуки, хранилища) — 16%;
• потребительские товары (дополненная реальность (AR) и игры) — 13%.

По итогам 2023 года самым быстрорастущим направлением стали «средства связи» — их выручка выросла на 4% (здесь и далее — год к году, если не указано иное). Выручка от решений для потребительских товаров упала на 38% из-за ухудшения макроэкономической ситуации, но руководство заявило, что ожидает ее улучшения во втором полугодии и планирует «расти вместе с рынком или превосходить его». Вычислительные приборы тоже просели на 11% из-за давления на рынке систем хранения данных, связанного в том числе с перебоями в цепочках поставок.

Скорее всего, общее падение выручки в 2023-м, которое соответствовало ожиданиям, является временным. Для сравнения, рост выручки в 2020 и 2021 годах превышал 20%, в 2022 году он составил 15,5%.

Более низкие продажи и более высокие затраты в 2023-м оказали давление на эффективность. В частности, это связано с расходами на запуск завода во Вьетнаме. Как ожидается, тренд на снижение маржинальности сохранится, пока Amkor Technologу не начнет свое крупносерийное производство во второй половине 2024 года.

Amkor Technology имеет несколько катализаторов, которые могут обеспечить более высокий темп роста в будущем. Главный из них — сильный и диверсифицированный портфель решений. Наибольший потенциал руководство видит в упаковке «псевдотрехмерности» или 2.5D-технологий (относится к направлению «средства связи») и архитектуре x86. Amkor Technology может извлечь выгоду из ажиотажа вокруг ИИ, поскольку упаковка 2.5D считается критически важной для оптимизации производительности систем в области ИИ или высокопроизводительных вычислений.

Несмотря на общее замедление роста, компания продолжает генерировать стабильные денежные потоки и даже увеличивать их. Операционный денежный поток в 2023-м вырос на 15,5%, свободный — на 73,7%.

Компания выплачивает квартальные дивиденды в размере $0,08, или $0,32 в год, что соответствует форвардной доходности в 0,9%. Для сравнения, среднее значение по сектору — 1,45%.

Amkor Technology неплохо управляет своим балансом. Соотношение общего долга ($1,2 млрд на последнюю отчетную дату) к общему капиталу (финансовый рычаг) снизилось почти в два раза за последние пять лет — до 0,3. За тот же период ей удалось практически удвоить размер денежных средств и краткосрочных инвестиций до $1,6 млрд.

Amkor Technology — единственная западная компания, предлагающая OSAT-решения. Остальные располагаются в Азии, включая Тайвань и Китай. Ожидается, что рынок OSAT будет расти с CAGR 8,5% вплоть до 2030 года и достигнет объема в $72,9 млрд. Это высокие темпы роста: для сравнения, рынок полупроводников до 2027-го будет расти с CAGR 6,3%.

Будучи вторым по величине поставщиком OSAT в мире, Amkor занимает прочные позиции на этом растущем рынке и сотрудничает с ведущими игроками полупроводниковой промышленности. Ее новый проект по строительству производства в Аризоне, который должен запуститься к 2026-му, позволит снизить зависимость США от других стран и сделает цепочки поставок полупроводников более устойчивыми. Это стратегический шаг, который повысит репутацию и ценность бренда Amkor.

За последние 12 месяцев акции компании подорожали на 33%. При этом компания все еще торгуется с дисконтом к своим сопоставимым аналогам. Текущий уровень выглядит привлекательно, особенно с учетом наличия очевидных драйверов к росту стоимости акций Amkor Technology и ее финансовую устойчивость.

Ralph Lauren

Ralph Lauren — это производитель одежды, обуви и аксессуаров, декора для дома, парфюмерии и других товаров, который также управляет гостиничным бизнесом и сетью кофеен. Компания имеет несколько линий товаров, каждая из которых обладает уникальной эстетикой и ориентирована на определенную целевую аудиторию. Например, Polo Ralph Lauren и Lauren Ralph Lauren — это повседневная одежда по более-менее демократичным ценам. У компании есть также премиум-линии, включая Ralph Lauren Collection, а также кутюрные коллекции. Ralph Lauren является одним из немногих поставщиков роскоши, который развивается обособленно, вне таких мультибрендовых мастодонтов отрасли, как LVMH, Kering, Richemont и др.

Компания была основана в 1967 году в Нью-Йорке дизайнером Ральфом Лореном, который до сих пор участвует в управлении компанией. Его младший сын Дэвид Лорен сейчас занимает позицию вице-председателя и должность главного директора по инновациям в Ralph Lauren. Семье Лоренов принадлежит 88,6% голосов обыкновенных акций.

Несмотря на сильный бренд, Ralph Lauren столкнулся с усилением конкуренции и изменяющимися тенденциями в индустрии моды, а ее акции топтались на месте последние 10 лет. В связи с этим руководство в 2018 году наметило ряд стратегических изменений, которые получили название «Создаем нашу следующую великую главу» («Writing Our Next Great Chapter»). Цель стратегии — сделать линии более премиальными (за счет сокращения более дешевых товаров) и повысить омниканальность. Одна из главных финансовых целей — достижение операционной маржинальности на уровне 15% к 2025 финансовому году.

В 2022 году компания значительно увеличила расходы на продажи и маркетинг. Она выступила спонсором ряда спортивных мероприятий, включая теннисные турниры US Open и «Уимблдон» (Wimbledon), а также турнир по гольфу Ryder Cup, что существенно увеличило количество поисковых запросов о компании в сети. Вместе с ростом клиентской базы это сигнализирует о растущем интересе к брендам Ralph Lauren и успешности внедряемых мер.

Предложенный план воодушевил инвесторов: акции выросли на 53% за последние 12 месяцев. Однако финансовые результаты пока не впечатляют. Компания продемонстрировала скромный рост выручки по итогам последнего квартала. Сильнее всего показатель вырос в Азии — на 15,6%, до $0,4 млрд.

Руководство видит наибольший потенциал в Китае. Ожидается, что этот регион будет самым быстрорастущим среди всех потребителей предметов личной роскоши. Чтобы увеличить прямое взаимодействие с потребителями в КНР, компания в прошлом году пригласила бывшего старшего вице-президента Alibaba Group Вэй Чжана в совет директоров.

При этом наибольшая доля продаж (сейчас — 48,3%) исторически приходится на Северную Америку. Многие американцы считают Ralph Lauren своей национальной гордостью и неотъемлемой частью «американской мечты». Второе место по продажам с долей в 27% занимает Европа.

Валовая маржинальность компании находится на высоком уровне, ее уровень близок к результату LVMH (68,8%). Это стало возможным благодаря снижению логистических затрат и сдвигу в дистрибьюции — сейчас компания активно увеличивает долю в прямых каналах продаж, где количество клиентов увеличилось на 1,7 млн год к году и на 20 млн с 2018 года.

Операционная маржинальность улучшилась, несмотря на давление со стороны затрат на SG&A, особенно включая расходы на персонал и рекламу. Они частично были компенсированы более высокими продажами и благоприятным эффектом от курсовой разницы.

Денежные потоки остаются стабильными. Это позволяет компании выплачивать и увеличивать квартальные дивиденды в течение последних 10 лет (за исключением 2021 года) с CAGR 6,2%. Годовая выплата составляет $3 на акцию, что предполагает форвардную дивидендную доходность в размере 1,67% (это выше средней доходности S&P 500 в 1,29%).

Ralph Lauren — потенциально хороший выбор для инвесторов, несмотря на сложности в последние 10 лет. Сейчас компания расширяет бизнес в Азии, в частности в крупных городах Китая: Пекине, Шанхае и Гонконге. Она планирует открыть в них 250 новых магазинов в следующие три года, чтобы воспользоваться всеми преимуществами растущего рынка. Кроме того, она предпринимает шаги по достижению своих амбициозных финансовых целей и постепенно повышает эффективность.

Из-за недавнего роста акции Ralph Lauren торгуются близко к своим историческим пикам в 2015 году. Компания кажется справедливо оцененной. При этом относительно сопоставимых аналогов она выглядит привлекательно на текущих значениях. К ней однозначно стоит присмотреться, но следует учитывать риски, которые связаны с цикличностью потребительского спроса и чувствительностью продаж в постоянно меняющейся индустрии моды.

Coty

Coty — это французско-американская косметическая компания со штаб-квартирой в Нью-Йорке, США. Она имеет портфель как из собственных брендов, включая CoverGirl, Max Factor, Rimmel, Lancaster и Philosophy, так и из лицензий на Marc Jacobs, Gucci, Hugo Boss, Burberry, Calvin Klein и др. Компания предлагает косметику, парфюмерию и средства для ухода как в сегменте масс-маркет (Consumer Beauty), так и премиум (Prestige) в 120 странах.

Компанию основал Франсуа Коти в 1874 году в Париже. Сейчас ею управляет немецкая семья Рейманн, ей принадлежит 51% акций через компанию JAB Holding.

Coty продолжает оставаться крупным игроком в индустрии парфюмерии и красоты, занимая четвертое место в мире по рыночной капитализации в этом сегменте. В последнем квартале рост продаж наблюдался во всех сегментах и каналах продаж. На сегмент Prestige пришлось 65% всей выручки, рост составил 15% год к году, доля Consumer Beauty — 35%, а рост составил 5% за тот же период.

Прогнозируется, что в 2024 году тренд на рост продаж сохранится. Согласно ежегодному отчету Harris Williams, выпущенному в 2023 году, 95% респондентов намерены потратить столько же или больше денег на красоту в 2024-м. Объясняется это тем, что люди хотят поддерживать кожу в хорошем состоянии с помощью уходовых средств, а также тем, что им интересно попробовать что-то необычное и новое. С готовностью больше тратить связана и «премиализация» индустрии. Согласно исследованию McKinsey, весь рынок красоты, включая парфюмерию, уходовые, декоративные средства и средства для волос, будет расти с CAGR 6% вплоть до 2027 года.

Сейчас Coty укрепляет свои позиции на премиум-рынке, расширяет прямые каналы продаж и направление электронной коммерции. Компании в последнем квартале удалось нарастить онлайн-продажи на 20%. Она также инвестирует в стремительно растущие рынки, прежде всего в Китай. В последнем квартале выручка выросла в каждом регионе, но сильнее всего — на 16% — именно в Азиатско-Тихоокеанском. Для сравнения, в США рост составил 11%, в ЕМЕА — на 10%

Своей новой стратегией и устойчивым финансовым развитием в последние четыре года компания обязана Сью Наби, которая в 2020 году стала CEO и вывела убыточную фирму на траекторию устойчивого роста. До этого она занимала должность президента в L’Oréal. Вероятно, благодаря четкой стратегии Coty в дальнейшем продолжит демонстрировать улучшение показателей. Недавно руководство представило свой новый прогноз на 2024 год. Компания ожидает, что выручка вырастет на 9–11% против заявленных раньше 8–10%.

Валовая маржинальность компании практически не изменилась, а операционная — выросла. Увеличение операционной эффективности в первую очередь обусловлено снижением расходов на компенсацию акциями CEO компании и маркетинг, что компенсировало незначительный рост себестоимости.

Coty сообщила о значительном свободном денежном потоке в последнем квартале. Благодаря этому за год компания существенно сократила свою долговую нагрузку (чистый долг/EBITDA) — с 4,1 до 3, что является приемлемым уровнем в рамках международных стандартов. Также компания планирует сократить объем заемных средств примерно в два раза к концу 2025 календарного года.

Кроме того, Сoty проводит масштабные выкупы акций. К 2026 финансовому году компания стремится выйти на уровень 800 млн акций в обращении против текущих примерно 1,2 млрд. Компания не выплачивает дивиденды.

Сильный портфель брендов Coty, стабильное генерирование денежных потоков и четкие стратегические приоритеты делают компанию привлекательной. Последние результаты доказывают, что компания продолжает следовать рецепту устойчивой трансформации.

Хотя Coty представляет собой отличную возможность, инвесторам также следует учитывать риски: индустрия красоты высоко фрагментирована — и успех Coty зависит от ее способности предугадывать предпочтения потребителей и запускать новые продукты. Любые ошибки в этой области могут оказать давление на ее рыночную долю и доходы. Согласно сопоставимой оценке, Coty кажется справедливо оцененной — по всем мультипликаторам она уступает лишь своему ближайшему конкуренту e.l.f. Beauty.