«Зеленый разворот» и отказ от доллара. Как мировые рынки прошли год войны

«Зеленый разворот» и отказ от доллара. Как мировые рынки прошли год войны

Оглавление

Спустя год после начала войны в Украине она почти перестала влиять на глобальных инвесторов: цены на коммодитиз вернулись на прежние уровни, Европа, вполне возможно, избежит рецессии, а акции европейских компаний сейчас стоят даже дороже, чем до войны. Будущее неизвестно, но связанные с войной долгосрочные тренды могут о многом предупредить инвесторов.

Война и глобальные рынки

Если бы год назад кто-нибудь сказал вам, что самая кровопролитная с 1940-х годов война в Европе будет продолжаться до сих пор, а участие Запада в ней — только увеличиваться, то вы вряд ли бы угадали, где в этот момент будут находиться рынки, пишет Джон Отерс, старший редактор Bloomberg. «Я потрясен тем, насколько устойчивыми они оказались», — говорил в конце марта 2022 года Роберт Мишель, директор по инвестициям JPMorgan Asset Management. И это был главный вывод инвесторов и аналитиков в начале войны.

Акции компаний из Европы, которая больше США страдает от войны, сейчас стоят дороже, чем год назад, — даже несмотря на риск роста рецессии и падение аппетита инвесторов к рисковым активам в условиях роста ставок.

1 STOXX 600

Американский рынок акций 24 февраля 2022 года пережил один из самых крупных однодневных разворотов в истории: сначала он обвалился на 7%, а затем, в тот же день, отыграл все потери. Компании из США все еще продолжают отчитываться о потерях из-за ухода из России, но российский рынок не был для них стратегическим: по данным JP Morgan, на Россию приходилось только 0,6% выручки американских компаний (и еще 0,1% — на Украину).

Главным каналом влияния войны на глобальные рынки стал рост цен на коммодитиз и связанный с этим скачок инфляции в развитых странах. Но спустя год цены на многие биржевые товары вернулись на прежние уровни: нефть и газ стоят дешевле, чем в феврале 2022-го (правда, цены на газ росли и до начала войны из-за того, что «Газпром» сдерживал поставки в Европу).

Нефть Brent, цены на газ в Европе

Европа, сильно зависящая от российских энергоресурсов, смогла обеспечить себя газом — во многом за счет закупки СПГ в преддверии зимнего сезона, хотя и по высоким ценам. По расчетам Morgan Stanley (MS), в 2022 году его импорт в Европу удвоился. Также помогли относительно теплая зима и усилия европейцев по снижению потребления (по данным Евростата, в августе–январе этот показатель оказался на 19% ниже среднего за пять лет, превысив установленной Европой же таргет в 15%). Благодаря этому со своего пика в августе цены на газ снизились уже более чем на 80% — до минимумов за 17 месяцев, а запасы в европейских хранилищах близки к историческим максимумам. Правда, аналитики не уверены, что снижение цен продолжится. Среди рисков — рост потребления газа в производстве электроэнергии или в промышленности вследствие снижения цен, а также рост спроса на СПГ в Азии и потенциально более холодный зимний сезон 2023–2024 годов.

Но благодаря текущему уровню цен на газ рецессия в Европе, шесть месяцев назад казавшаяся неотвратимой, может и не случиться. Недавно Еврокомиссия повысила свой прогноз по росту ВВП еврозоны в этом году с 0,3% до 0,9%. Но несмотря на то, что перспективы улучшились, продолжение войны означает большую долю неопределенности для бизнеса, экономики и инвесторов, отметил Паоло Джентилони, еврокомиссар по экономике. Оперативные данные в феврале также указывают на более быстрый, чем ожидалось, отскок европейской экономики: в феврале деловая активность в еврозоне выросла самыми быстрыми темпами с мая 2022-го.

Влияние войны на долговые рынки было ограниченным. Стоимость CDS (страховки от дефолта) по долгам развивающихся стран, некоторые из которых (например, Египет) сильно зависели от поставок пшеницы и удобрений из России и Украины, вернулась на прежние уровни уже через месяц после начала российского вторжения. Дальнейший рост стоимости CDS был связан прежде всего с опасениями по поводу роста ставок и разгона инфляции.

Стоимость CDS по индексам развивающихся стран

Суверенный дефолт России и потери от снижения стоимости российских активов, которые до войны держали нерезиденты, для глобальной финансовой системы прошли почти незаметно. О крупных дефолтах спустя год новостей так и нет. Повторения истории LTCM, хедж-фонда, обанкротившегося из-за российского дефолта в 1998-м, не произошло (спасать LTCM тогда пришлось всей Уолл-стрит). «Россия просто была не настолько интегрирована в глобальную финансовую систему, чтобы создать проблемы для нее», — отмечал Ричард Букстейбер, эксперт по управлению рисками, который в 1998 году был директором по управлению рисками в Salomon Brothers.

Долгосрочные военные тренды

Как ожидалось в начале, война в Украине ускорит сразу несколько трендов, которые в долгосрочной перспективе могут в значительной степени повлиять на инвесторов. Но не все из этих соображений теперь подтверждаются эмпирически.

1. Когда началась война, одним из ее долгосрочных последствий называлась дедолларизация — многие ожидали, что из-за заморозки ЗВР России, а также отключения банков от SWIFT другие страны начнут отказываться от использования доллара в международных расчетах и резервах. Как отмечал в декабре Джон Молдин, известный инвестиционный стратег и президент Millennium Wave Advisors, администрация Байдена допустила ошибку, превратив доллар США и глобальную платежную систему в оружие. Об этом же говорил Пол Такер, бывший заместитель главы Банка Англии.

Попытки дедолларизации действительно происходят, но это связано не только с войной, но и с укреплением доллара (в прошлом году индекс DXY — курса доллара относительно других валют — вырос на максимальные с 2015 года 8%). Еще одна причина — технологические инновации — например, попытки создания национальных платежных систем с применением блокчейна, отмечал недавно Bloomberg. В частности, о разработке собственной платежной системы объявляла Индия. Малайзия, Индонезия, Сингапур и Таиланд запустили систему расчетов в местных валютах. Дедолларизации также может способствовать развитие цифровых валют центробанков (CBDC), которое в 2022 году значительно ускорилось.

А вот отход от доллара в расчетах между странами идет медленно, несмотря на то что ряд государств (в том числе Россия, Китай, Индия и Саудовская Аравия) активно пытаются переводить их в национальные валюты, отмечал Bloomberg. Согласно данным SWIFT, в январе доля доллара в международных расчетах в январе 2023 года составила 40,12% (примерно в четыре раза больше доли США в международной торговле) против 38,85% в феврале 2022-го. На евро стабильно приходится еще около 30% расчетов.

Дедолларизации международных резервов на глобальном уровне также не произошло. Доля доллара в резервах центральных банков выросла с 54,9% в четвертом квартале 2021-го до 59,8% в третьем квартале 2022-го (по последним доступным данным МВФ). И это несмотря на то, что снижение доли доллара в резервах в иностранной валюте — устойчивый долгосрочный тренд.

Доля доллара в международных резервах

При этом центробанки в 2022 году купили самый большой объем золота за 55 лет. Это произошло из-за заморозки активов российского ЦБ и снижения доверия к доллару, считает FT. Рост спроса на драгметалл в 2022 году вырос на 18%, до 4741 тонны. Но и после резкого роста после начала войны золото вернулось к прежним отметкам.

О дедолларизации говорят много лет — эти разговоры усилились после мирового финансового кризиса, когда реальные ставки по долларовым инструментам были отрицательными. Но каждый раз выяснялось, что хоронить доллар было преждевременно, отмечал Bloomberg. Если тенденция в реальности будет набирать силу, это будет способствовать снижению спроса на доллар и ослаблению его курса.

2. Санкции против России, как ожидалось, должны были привести к дефрагментации мировой экономики — идеологические различия между демократическим «Западом» (условным, потому что, например, Япония — тоже часть Запада) и более авторитарными «Востоком»/«Югом» нарастают. В США это увеличило опасения по поводу размещения производств в Китае, отмечал The Economist.

Здесь нужно учитывать, что «золотой век» глобализации, начавшийся в 1990-х, завершился еще в 2008-м. После мирового финансового кризиса рост экономической интеграции резко замедлился из-за прихода к власти во многих странах популистов и торговых войн, которые активно вел Дональд Трамп. The Economist еще в 2019 году придумал термин slowbalization. Замедление темпов роста мировой торговли также заметно на данных Всемирного банка.

Замедление темпов роста мировой торговли также заметно на данных Всемирного банка.

Тем не менее война в Украине вызвала такое переосмысление глобального капитализма компаниями и государствами, которое случается раз в поколение, отмечает издание.

Государства стали гораздо активнее внедрять субсидии и другие меры промышленной политики, чтобы стимулировать компании переносить свои цепочки поставок дальше от «недружественных» стран. Так, в 2022 году в США наметился самый масштабный поворот экономической политики в сторону дирижизма за десятилетия (подробнее об этом мы рассказывали в этой статье). Но это лишь один пример: по данным ООН, 100 стран, на которые приходится 90% ВВП, имеют формальные стратегии промышленной политики. Также в большем почете теперь — экспортные запреты на «критические» технологии, например продвинутые чипы, софт и биотехнологии.

Как это обычно бывает, выиграть от такой политики напрямую может небольшая часть компаний из «стратегических» отраслей. Например, Intel благодаря субсидиям планирует построить новые заводы в США и Германии, несмотря на то что в рыночной борьбе компания отстает от конкурентов.

Другим придется потратиться. Компании в 2022 году начали гораздо активнее говорить о решоринге, то есть возвращении производства из-за рубежа, а также френдшоринге (от англ. friend — друг и reshoring), то есть о переносе производства в дружественные страны, или nearshoring (в соседние страны). По подсчетам Bank of America (BofA), во время звонков с аналитиками по итогам отчетности за второй квартал менеджмент компаний из S&P 500 упоминал решоринг в 12 раз чаще, чем в 2019-м.

Перенос производств займет не один год, но долгосрочный тренд, на который также повлияли пандемия и перебои в цепочках поставок, уже очевиден, отмечают в BofA. К примеру, Apple в прошлом году перенес часть производства iPhone из Китая в Индию. Пока компания производит только 5% своих смартфонов за пределами КНР, однако, по прогнозу JP Morgan, к 2025 году этот показатель может вырасти на четверть.

Пересмотр цепочек поставок — также не быстрый процесс, но компании уже пытаются снизить свою зависимость от поставщиков сырья. Опрос 113 менеджеров по закупкам в крупнейших компаниях, проведенный McKinsey в прошлом году, показал, что 81% из них полагаются как минимум на двух поставщиков сырья. В 2020-м этот показатель составлял 55%.

Также компании активно наращивают запасы и стараются увеличить степень вертикальной интеграции — давно забытые из-за неэффективности менеджерские практики снова в моде. Для инвесторов все это прежде всего означает снижение рентабельности: вследствие как прямых затрат, так и долгосрочного снижения эффективности.

В целом же деглобализация потенциально может снизить корпоративные прибыли, а также привести к росту мировой инфляции из-за увеличения цепочек поставок и к замедлению темпов экономического роста. Эксперты МВФ оценивали этот эффект в диапазоне от 0,2% до 7% глобального выпуска.

3. Глобальный энергетический кризис, в центре которого оказалась Европа, ускорил переход к возобновляемым источникам энергии (ВИЭ), отмечали в Международном энергетическом агентстве (МЭА). В июле Германия повысила таргет по доле ВИЭ в энергопотреблении с 65% к 2030 году до 80%. Впервые в истории свои цели по этому показателю опубликовал Китай (33% к 2025 году). США и Европа приняли план субсидий для зеленой энергетики на сотни миллиардов долларов и евро. По прогнозу МЭА, между 2022 и 2027 годами объем выработки ВИЭ увеличится на 2400 гигаватт — это на 30% больше, чем по прогнозу, сделанном в 2021-м

По оценке The Economist, война в Украине ускорила глобальный «зеленый переход» на 5–10 лет — и это, вероятно, самый заметный ее эффект для глобальных рынков. Издание рассмотрело ряд факторов, включая потребление ископаемого топлива, энергоэффективность и использование возобновляемых источников энергии. В прошлом году мировая экономика стала на 2% менее энергоемкой — если судить по количеству энергии, которое она использует для производства одной единицы ВВП. Это самый быстрый рост за десятилетие. «Зеленый переход» создает выгодные возможности для долгосрочных инвесторов, отмечали в инвесткомпании GMO Джереми Грэнтхема.

Что будет дальше

Если в марте прошлого года война в Украине, согласно опросу BofA, была главным риском для мировой экономики и рынков с непредсказуемыми последствиями, то к февралю 2022-го она не входит и в топ-5 рисков. Вместо войны в нем — только общее ухудшение геополитической ситуации. В первую очередь рынки волнуют взаимоотношения между Китаем и США, на которые приходится около четверти мировой торговли.

Консенсус среди авторов отчетов о рынках сейчас заключается в следующем: война либо закончится урегулированием путем переговоров, в котором Россия присвоит себе часть территории Украины, либо обе стороны увязнут в длительном противостоянии на востоке Украины, пишет Отерс из Bloomberg. Кажется, и то и другое приемлемо для рынков, отмечает он. Пока что реакция рынков на войну соответствует тому, что показывает история: геополитические кризисы обычно не имеют для инвесторов долгосрочных последствий, отмечали недавно в Fidelity.

Однако начало активного российского наступления в Донбассе в последние недели уже привело к росту геополитического риска, отмечает исследовательская компания Geoquant (входит в группу компаний Fitch, ее данные использует, в частности, S&P Dow Jones Indices). Хотя до этого с лета риск, согласно оценке компании, снижался.

Россия, скорее всего, продолжит добиваться прекращения огня с Украиной на условиях, которые будут достаточно благоприятными, чтобы страна могла заявить о своей победе и/или заморозить конфликт, отмечали в Geoquant в прогнозе на 2023-й. Однако, это же подразумевает риски дальнейшей эскалации, которые достаточно сложно оценивать. Прекращение огня, скорее всего, будет неустойчивым.

Так что инвесторам пока рано расслабляться. Эскалация войны в Украине остается серьезной угрозой для глобального миропорядка, так как может дестабилизировать энергетические или продовольственные рынки и привести к еще большей дефрагментации мировой экономики, отмечали недавно в МВФ.

Через год после начала войны определенно можно сказать: глобализация, которая позволяла компаниям увеличить прибыль за счет снижения затрат и выхода на новые рынки, получила серьезный удар. Это может в течение длительного времени подстегивать инфляцию — еще в 2005 году тогдашний глава ФРС Алан Гринспен назвал именно глобализацию главным фактором ее снижения на горизонте десятилетий.

РынокИнфраструктура инвестиций

INVESTO — проект команды профессиональных экономических и инвестиционных журналистов

Разбираем главные темы для инвесторов, инвестидеи и перспективы самых интересных компаний. Рассказываем, как смотреть на рынок и за чем следить, чтобы получить хорошую доходность и не потерять деньги. Представляем непредвзятый взгляд со стороны.

Подробнее о проекте ⟶

INVESTO — проект команды профессиональных экономических и инвестиционных журналистов

Разбираем главные темы для инвесторов, инвестидеи и перспективы самых интересных компаний. Рассказываем, как смотреть на рынок и за чем следить, чтобы получить хорошую доходность и не потерять деньги. Представляем непредвзятый взгляд со стороны.

Подробнее о проекте ⟶
Update cookies preferences