«Все может обернуться каскадным эффектом». Чем возможный крах WeWork грозит рынку офисной недвижимости США

Сеть коворкингов WeWork оказалась на грани банкротства. Рассказываем, с чего начинались проблемы у стартапа, который оценивали в $47 млрд, почему потенциальное банкротство необязательно означает конец компании и как оно затронет рынок недвижимости США.

Что случилось

9 августа WeWork предупредила инвесторов, что ее убытки и прогнозируемые потребности в денежных средствах в сочетании с увеличением оттока участников и текущим уровнем ликвидности вызывают «существенные сомнения» относительно самой возможности продолжать деятельность в будущем. Акции компании рухнули почти на 40% за один день. С момента выхода на биржу акции WeWork потеряли уже почти 99%.

В отчете за второй квартал WeWork заявила, что ее прогноз на будущее зависит от ряда планов, включая дальнейшую реструктуризацию и поиск дополнительного капитала в течение следующих 12 месяцев. Компания изучает возможность продажи акций или других активов, чтобы попытаться привлечь больше денег.

За первые шесть месяцев 2023 года она получила чистый убыток в размере $696 млн. Это на 40% меньше по сравнению с убытками за аналогичный период прошлого года, а объем ликвидности на счетах составил $680 млн. Но этого может оказаться недостаточно для покрытия растущих долгов WeWork, включая обязательства по долгосрочной аренде на $13,3 млрд и долгосрочный долг в $2,9 млрд. Прибыль выросла, но показатели как выручки, так и прибыли на акцию по-прежнему не соответствовали как консенсус-прогнозам аналитиков, так и прошлым прогнозам самой компании.

Как WeWork превратилась из многомиллиардного стартапа в компанию на грани краха

WeWork появилась в 2010 году в Нью-Йорке и менее чем за десятилетие разрослась до огромного бизнеса, ведущего дела в десятках стран. Как писал американский Forbes, в 2014 году WeWork была «самым быстрорастущим арендатором новых офисных площадей в Нью-Йорке», планировала получить такой же статус в Америке, а также выйти на международный уровень.

Бизнес-модель компании относительно проста. WeWork не владеет ни одним из своих офисов — компания арендует их на несколько лет, затем трансформирует согласно своим стандартам (добавляя, например, кафе и общественные пространства), а затем сдает их в субаренду по более высоким ценам на короткий срок — по дням или месяцам. Для арендаторов WeWork контракты больше похожи на покупку членства в тренажерном зале, чем на аренду. Выгоды подхода очевидны: аренда требует меньше первоначальных затрат, что позволяет расширяться быстрее, а владелец недвижимости не сможет взимать ничего сверх оговоренной платы. Но есть и риски: если арендаторы так и не придут, WeWork все равно нужно платить арендную плату.

Падение WeWork началось в 2019 году после плохой реакции рынка на ее форму SEC S-1 в преддверии запланированного IPO. WeWork предоставила очень сомнительную форму S-1: например, там были такие вызвавшие у инвесторов недоумение показатели, как «скорректированная сообществом EBITDA», из которой вычитаются не только проценты, налоги, износ и амортизационные отчисления, но и расходы на маркетинг, общие и административные расходы, а также затраты на разработку и дизайн.

Из-за этого у инвесторов возникли вопросы к бизнес-модели компании: например, на тот момент обязательства WeWork перед арендодателями составляли $47,2 млрд, а арендаторы должны были заплатить ей по менее долгосрочным контрактам только $4 млрд. Возможные риски перечислялись на 29 страницах.

Еще один сомнительный момент — очевидные преференции, которыми пользовался основатель компании Адам Нойманн: в проспекте раскрывалось, что WeWork ссужала ему крупные суммы под низкие проценты и сдавала в аренду здания, которыми он владел. Нойманн даже продал права на использование слова «We» своей собственной компании примерно за $5 млн. Также рынок смутили огромные убытки (примерно $3 тысячи в минуту). Из документов следовало, что выручка на одного пользователя с 2016 по 2017 год упала на 6,2%, до $6928, в то время как расходы на продажи и маркетинг выросли более чем втрое, до $139 млн: это было уже 16% от выручки, в то время как в 2016 году этот показатель составлял 9,9%.

Как писала The Guardian, бизнес-модель WeWork «имела мало шансов на прибыльность по крайней мере с 2015 года», однако именно заявка на IPO пролила свет на ее финансовые проблемы. В частности, WeWork «распространяла среди потенциальных венчурных инвесторов документы, которые преуменьшали проблемы компании», писала газета. По оценкам Financial Times, еще в 2018 году WeWork стоила ближе к $3 млрд, в то время как ее оценивали в $20 млрд.

WeWork отложила IPO и начала реструктуризацию, расставшись с Нойманном, уволив тысячи сотрудников и распродав непрофильные предприятия. В итоге компания сумела стать публичной лишь через слияние со SPAC в октябре 2021 года, получив гораздо более низкую оценку. Однако акции практически сразу начали падать.

Удар по бизнесу WeWork, олицетворявшей офисную культуру 2010-х годов, нанесла пандемия, изменившая образ жизни многих людей и отношение к работе в офисе. Популярность удаленной работы и растущие процентные ставки, затрудняющие рефинансирование долгов, негативно сказались на восприятии рынком перспектив WeWork и ее убытках, сокращавшихся не так быстро, как ожидали в компании.

Как заметил агент по корпоративной недвижимости Oxford Partners Чейз Макатир, большая часть бизнеса WeWork приходилась на малый бизнес, стартапы и фрилансеров, подписывавших краткосрочные договоры аренды. Они могли относительно легко съезжать из офиса, в то время как WeWork была связана с владельцами зданий долгосрочными договорами. «WeWork несла большие риски в своем бизнесе. А теперь представьте — начинается пандемия, полностью переворачивающая рынок офисной недвижимости. Краткосрочные договоры истекают, владельцы малого бизнеса и фрилансеры работают из дома. А WeWork по-прежнему несет расходы по долгосрочным договорам на своем балансе», — резюмировал Макатир.

Помимо этого, компания вкладывала большие деньги, стремясь сделать офисы красивыми, современными и приятными для клиентов. После падения спроса на офисы это обернулось ростом долгов. Например, компания оснастила арендуемые помещения современной мебелью и сантехникой, добавляя даже такие вещи, как бесплатная фруктовая вода и автоматы с пивом. «Но эти вещи стоят очень дорого, и это одна из причин, по которой у них были проблемы с прибыльностью», — добавил Макатир.

В WeWork надеялись, что выиграют от тренда на «гибкие офисные пространства», где сотрудникам предоставляется несколько вариантов рабочих мест и способов работы. Однако показатели физической заполняемости офисов оставались ниже докризисного уровня и оказывали давление на возможности WeWork обслуживать свой долг, пишет WSJ. WeWork сообщила, что во втором квартале 2023-го заполняемость снизилась по сравнению с предыдущим кварталом. Она составила к концу второго квартала 72%, что всего на 2% больше в годовом исчислении и фактически на 1 процентный пункт меньше по сравнению с предыдущими тремя месяцами.

Спустя три года после начала пандемии показатели заполняемости офисов арендодателями по всем Соединенным Штатам остаются в значительной степени ниже, чем раньше. Компании, предлагающие удаленные варианты, растут быстрее, чем их коллеги, придерживающиеся традиционного подхода. По данным риелторской компании Colliers, вакантность офисов в Нью-Йорке остается на рекордно высоком уровне — 17,4%. Это на 70% больше, чем до пандемии. По всей стране ситуация не лучше — доля пустых офисов составляет 20%.

Есть ли у WeWork шанс избежать банкротства?

По словам генерального директора Дэвида Толли, у WeWork есть план, включающий в себя пересмотр условий аренды, продажу активов и создание нового приложения для лучшего обслуживания клиентов. WeWork планирует улучшить ситуацию с ликвидностью за счет сокращения расходов на аренду, контроля расходов и сокращения оттока арендаторов.

Толли сказал, что, несмотря на трудности, он остается «уверенным» в долгосрочном видении WeWork. Но аналитики с Уолл-стрит не столь оптимистичны.

«У гибких рабочих пространств есть будущее в офисной экосистеме, но у WeWork в ее нынешнем состоянии, возможно, его нет», — написали аналитики BTIG, понизив свою целевую цену по акциям компании с $2 до $0,20.

Еще один плохой знак — привлечение WeWork группы новых членов правления с опытом реструктуризации компаний после банкротства. Это произошло после отставки трех членов совета директоров из-за «существенных разногласий относительно управления советом директоров и стратегического и тактического направления компании», сообщал WSJ.

В способности WeWork обслуживать долг сомневается и рейтинговое агентство Fitch: 16 августа оно понизило долгосрочные рейтинги дефолта WeWork с «ССС-» до «СС». Это один из самых низких рейтингов — агентство считает, что существует очень высокая вероятность дефолта компании по долговым обязательствам.

Однако в США само по себе заявление о банкротстве не обязательно означает крах компании: во многих случаях менеджмент может договориться о реструктуризации долга с кредиторами, поглощении или иных действиях, которые могут вернуть бизнес к жизни. Глава 11 Кодекса США о банкротстве позволяет компании продолжать деятельность, привлекать финансирование и реструктуризировать долговые обязательства, в том числе проводить реорганизацию, не обременяя ее прошлыми обязательствами. Это значит, что WeWork получит право отказаться от аренды тех или иных офисов без каких-либо последствий.

Как возможное банкротство WeWork скажется на рынке офисов США

Падение акций WeWork ошеломляет — ее инвесторы столкнулись с огромными убытками. На пике в октябре 2021 года компания оценивалась примерно в $9 млрд — с тех пор бумаги подешевели почти на 99%, и теперь капитализация WeWork составляет чуть больше $300 млн. Однако до IPO в октябре 2020 года компания оценивалась еще дороже: перед пандемией японский инвестиционный конгломерат SoftBank оценил WeWork в $47 млрд. Гендиректор Масаеси Сон еще в 2020-м говорил о вложениях в стартап: «Это было глупо с моей стороны, я был неправ». Всего Softbank вложил в компанию почти $20 млрд — и уже сообщил SEC в августе, что его совокупный убыток от инвестиций в компанию составляет $18,6 млрд. Softbank — однозначно главный пострадавший от проблем WeWork.

Кроме него, среди проигравших рискуют оказаться владельцы арендуемых WeWork офисов. Эксперты по банкротству и недвижимости, опрошенные Fortune, утверждают, что в зависимости от особенностей их контрактов и местного законодательства арендодатели могут не получить деньги от WeWork. Глава 11 дает WeWork право расторгать договоры аренды, в результате чего многие владельцы офисов могут остаться с пустыми помещениями.

Поскольку WeWork в основном сдает в аренду старые здания, его ликвидация может ускорить вызванное пандемией падение стоимости и доходов офисов классов В и С, особенно в Нью-Йорке, где у компании больше всего объектов.

В случае подачи заявления на банкротство WeWork, скорее всего, оценит доходы по всем офисам и сохранит прибыльные здания, а с убыточными разорвет договоры аренды, считает юрист по вопросам банкротства в нью-йоркской Starr & Starr Стивен Старр. По его мнению, таким арендодателям, вероятно, WeWork не заплатит никогда — компания уже задолжала уйму денег, а количества доступных активов для продажи недостаточно, чтобы покрыть обязательства, добавил он.

«Арендодатели WeWork находятся в очень опасном положении», — сказал Fortune вице-президент Kassin Sabbagh Realty Альберт Султан. По его словам, владельцам офисов лучше пересмотреть условия с WeWork, чем пытаться найти новых арендаторов. Волновой эффект от ухода столь крупного арендатора, как WeWork, может вызвать серьезные проблемы в сфере коммерческой недвижимости, что приведет к снижению арендной платы на годы вперед. Султан также отметил фактор медленного возвращения сотрудников в офисы: спрос на офисы до сих пор невелик, поэтому в случае потери WeWork владельцам офисов придется снижать цены для конкуренции друг с другом.

Прообраз возможных последствий — ситуация с домом №315 по 36-й улице на Манхэттене. По данным рейтинговой компании DBRS Morningstar, с апреля WeWork перестала платить арендную плату за него, что привело арендодателя к дефолту по ипотеке на сумму $127 млн, отмечает WSJ.

Согласно отчету SEC, по состоянию на декабрь 2022 года WeWork арендовала около 4,07 млн квадратных метров офисов по всему миру, в том числе около 1,7 млн квадратных метров в США и Канаде. Как отметил директор Института глобального финансирования недвижимости Чао-Хон Чена при Школе бизнеса Стерна Нью-Йоркского университета Сэм Чандан, офисы WeWork в США — это сравнительно небольшая доля, но в случае прекращения компанией обязательств по аренде это станет серьезным ударом для владельцев этих зданий. Чандан добавил, что спрос на аренду офисов сейчас в целом слаб, а на рынке коворкингов за последние несколько лет выросла конкуренция, что заставляет еще сильнее сомневаться в будущем WeWork.

Даже если компания успешно проведет реструктуризацию, для рынка офисов это будет означать лишь минимизацию потерь. Как заявил партнер Barnes & Thornburg LLP Джим Ван Хорн, если WeWork выйдет из банкротства, то станет «более компактным и скромным», что приведет к еще большему сокращению числа офисов компании. С конца 2019 года WeWork уже расторгла или реструктурировала 590 договоров аренды.

Если WeWork подаст заявление о банкротстве по главе 11, которая дает шанс реорганизоваться и продолжить работу, то это может привести к отсрочке выплат по старым долгам и возврату арендной платы. Если же заявление будет по главе 7 (ликвидационной), то у арендодателей была бы возможность получить свое в результате распродажи активов WeWork. Однако кажется, что всех активов WeWork не хватит, чтобы расплатиться: по сути, главное, что у нее есть — договоры аренды, которые уже в любом случае не принесут столько денег, сколько могли бы до пандемии. А запаса кэша на счетах явно недостаточно. «Думаю, это потенциально может затронуть всю отрасль. Все может обернуться каскадным эффектом», — цитирует издание о недвижимости TheRealDeal соруководителя практики CMBS юридической фирмы Dykema Эда Вейла.