Лучше, чем недвижимость. Четыре REIT, которые сейчас выглядят привлекательно для инвесторов

Стоимость жилой и коммерческой недвижимости в США из-за роста ставок продолжает снижаться, а стоимость акций инвестиционных трастов недвижимости (REIT) падает еще сильнее, что в теории делает их еще привлекательнее. О способе инвестирования в американскую недвижимость, доступном более широкому кругу инвесторов, и четырех перспективных трастах рассказывает Владислав Коломеец, FMVA, автор канала Kolomeets Investments в Seeking Alpha.

Какими бывают REIT

REIT (Real estate investment trust) — это инвестиционные трасты недвижимости. По сути, это компании, которые получают доход от владения, управления и финансирования недвижимости различного назначения, например торговых центров или гостиниц. REIT позволяют инвестировать в портфель имущественных активов, так же как и в любые другие сектора можно вкладываться через покупку акций конкретной компании или биржевого фонда (ETF). По подсчетам Национальной ассоциации инвестиционных трастов недвижимости (Nareit), около 150 млн американцев, или 45% домохозяйств, инвестируют в REIT. Некоторые REIT торгуются и на СПБ бирже, но доступны они только квалифицированным инвесторам.

В общей сложности в США трасты недвижимости владеют активами на сумму более $4,5 трлн, из которых $3 трлн приходится на публичные REIT. По последним данным, американским REIT принадлежит примерно 535 тысяч объектов недвижимости и 15 млн акров лесных угодий в США; 64% из 25 крупнейших институциональных инвесторов мира используют REIT в своих портфелях.

Большинство REIT специализируются на одном из 13 типов собственности: офисы, промышленность, розничная торговля, отели, жилье, леса, здравоохранение, склады, инфраструктура, хранение данных. Но есть также и диверсифицированные REIT.

По виду бизнеса есть четыре группы трастов недвижимости, из которых две торгуются на бирже: долевые (Equity REIT) и ипотечные (mREIT). Они же наиболее популярные. Долевые REIT получают доход от ренты и операций по продаже активов, некоторые из них даже входят в индекс S&P 500. mREIT инвестируют в ипотечные кредиты и ценные бумаги с ипотечным покрытием, а их доход складывается из разницы между расходами на обслуживание долга и процентным доходом. Они значительно отличаются от «классических» REITs и даже относятся к финансовому сектору, а не сектору недвижимости.

Остальные два — это публичные нелистинговые REITs (PLNR) и частные REITs (Private REIT). Первые регистрируются в Комиссии по ценным бумагам и биржам (SEC), но не торгуются на биржах, а частные не подлежат регистрации и не торгуются на бирже.

Чем REIT лучше инвестиций в недвижимость

Для того чтобы претендовать на статус REIT, компании должны соответствовать ряду требований, включая обязательное распределение не менее 90% своего налогооблагаемого дохода в виде дивидендов. Также они должны генерировать не менее 75% своего валового дохода от арендной платы за недвижимость, процентов по ипотечным кредитам, финансирующим недвижимое имущество, или от продажи недвижимости.

Если компания соответствует этим требованиям и получает статус REIT, она освобождается от уплаты налога на прибыль. Такое послабление является сильным конкурентным преимуществом, поскольку позволяет избежать двойного налогообложения, когда сначала компания отчисляет налог на прибыль, а после — акционеры платят налоги с полученных дивидендов.

Вот чем могут быть интересны REIT по сравнению с недвижимостью:

1. Высокая дивидендная доходность. Согласно последним данным Nareit, средняя дивидендная доходность REIT составляет 4,52%. Некоторые трасты могут приносить более 8% годовых.

Для сравнения, средняя валовая доходность от аренды в США составляет 6,12% — это до вычета операционных расходов, налогов, процентов по кредитам, амортизации и т.д. А в случае с REIT необходимо уплатить только налог с полученных дивидендов. Стоит отметить, что нерезиденты США, включая граждан стран СНГ, платят налог в размере 30% на дивидендный доход от REIT. Однако инвесторы могут вкладывать в инвестиционные трасты недвижимости через ETF. В таком случае налог составит стандартные 13% на любой полученный доход.

1. Пассивный характер инвестиций. Частные инвесторы в недвижимость обычно ограничены в ресурсах, времени и навыках, а значит, и потенциальных возможностях. Участие в тендерах, общение с подрядчиками, арендаторами, соседями и т.д. требует и времени, и особых компетенций, REIT же управляется профессиональными менеджерами в сфере недвижимости.

REIT развиваются без активного вовлечения инвестора в процесс. В дополнение к доходам от ренты и продажи активов компании вступают в партнерство и предлагают сопутствующие платные услуги. Например, компания Iron Mountain (IRM) занимается уничтожением скапливающейся бумаги своих арендаторов, а Armanda Hoffler (AHH) держит свою строительную бригаду и предлагает услуги подряда.

1. Привлекательная стоимость. Индекс Кейса-Шиллера, который рассчитывается на основании цен жилой недвижимости 20 крупнейших городов США, сейчас находится на уровне на 4,9% ниже своих исторических максимумов. Индекс же цен на коммерческую недвижимость снизился на 15,3% с максимумов, достигнутых весной прошлого года. В то же время Vanguard Real Estate Index Fund ETF потерял около 30% со своих максимальных значений.

В результате многие трасты недвижимости торгуются с дисконтом к справедливой стоимости. Согласно отчету S&P Global, по состоянию на 1 мая 2023 года американские REIT торговались со средним дисконтом 20,8% к своим консенсусным оценкам стоимости чистых активов (NAV) на акцию.

Наибольший дисконт пришелся на офисный сектор — 57,9%. Глобальная пандемия и рост популярности удаленного и гибридного режимов работы привели к снижению заполняемости объектов и, как следствие, к сокращению денежного потока офисных объектов. Гостиничный сектор — на втором месте с медианным дисконтом в 32,2%.

Казино — единственный сектор, который торговался с премией к цене, — на 11,6%. Их помещения довольно специфичны, поэтому аренда оформляется долгосрочными контрактами. Кроме того, после пандемии наблюдается высокий отложенный спрос.

1. Диверсификация. В собственности или под управлением REIT могут быть сотни активов. Например, c капиталом в $100 тысяч можно купить квартиру для сдачи в аренду, а можно составить портфель из множества REIT.

Сегодня в США насчитывается около 1100 инвестиционных трастов недвижимости, а общее количество объектов, которыми владеют REIT, составляет примерно 535 тысяч. Таким образом, портфель одного среднестатистического траста включает более 480 объектов недвижимости.

1. Защита от инфляции. Как правило, арендная ставка и стоимость объекта увеличивается вслед за индексом потребительских цен (CPI). Более того, сама недвижимость во многом и определяет темпы инфляции; на нее приходится 34,6% индекса потребительских цен. Как говорится в исследовании European Public Real Estate Association и Refinitiv Datastream на основе данных за 1990–2021 годы в США и некоторых других странах, публичные REIT действительно были эффективным хеджем от инфляции.

Более того, REIT способны расти быстрее инфляции, поскольку они активно масштабируются за счет спред-инвестиций. Это значит, что трасты недвижимости привлекают капитал на публичном рынке и реинвестируют его в новые объекты недвижимости, чтобы получить доход от разницы между стоимостью капитала и ожидаемой доходностью.

В большинстве случаев REIT приносят больше прибыли, чем сдаваемая в аренду недвижимость. Как правило, REIT опережают прямые инвестиции в недвижимость на 2–4 процентных пункта в год. Это обеспечивается за счет доступа к финансовым рынкам, благодаря которому REIT способны извлекать существенную выгоду от спреда между стоимостью привлеченного капитала и рентабельностью объектов.

1. Высокая ликвидность. В кризис быстро найти покупателя на недвижимость может быть сложно — поэтому нужно идти на дисконт, а также платить посреднику. Также нужно пройти через ряд процедур, включая публикацию объявления, подготовку бумаг и т.д.

Но высокая ликвидность, которая является одним из важнейших преимуществ REIT, также означает более высокую волатильность. Именно благодаря ей инвесторы могут заработать на росте стоимости акций или купить актив с дисконтом к NAV из-за конъюнктуры рынка.

C другой стороны, волатильность — ключевой недостаток REIT и фактор риска по сравнению с прямыми инвестициями в недвижимость. Это связано с тем, что стоимость акций изменчива и инвестор может получить негативный результат в краткосрочном периоде.

Как правильно выбрать REIT

Вот на что обязательно нужно обращать внимание.

1. Анализ типов активов в портфеле. Это позволит выбрать наиболее привлекательный REIT в текущей стадии экономического цикла и оценить потенциальные риски. Например, в период пандемии и массовых локдаунов просели REIT, у которых в портфеле активов преобладали офисы и отели. При этом у инвесторов появилась возможность купить высококачественные трасты недвижимости со значительной скидкой к справедливой стоимости. К слову, их показатели уже вернулись к допандемийным уровням.

Сейчас в напряжении находится рынок жилой недвижимости. По данным Национальной ассоциации риелторов (Nareit), в марте 2023-го объем продаж упал на 2,4% за один месяц и на 22% в годовом выражении. Это связано с повышением ставок по ипотечным кредитам, высокими ценами на жилье и волатильностью банковского сектора.

Некоторые эксперты говорят, что в ближайшее время рост или падение стоимости на недвижимость будут обусловлены ее географическим положением. Например, самым динамично растущим рынком коммерции аналитики называют Солнечный пояс США. Подробнее о главных факторах, влияющих сейчас на стоимость коммерческой и жилой недвижимости в США, мы рассказывали здесь.

2. История дивидендных выплат: насколько они регулярны, как часто компания их увеличивала.

Дивиденды необходимо оценивать в комплексе с ключевой для REIT операционной метрикой — FFO (funds from operations).

FFO определяется как сумма чистой прибыли и амортизации за вычетом прибыли (или убытка) от продажи объектов недвижимости и считается аналогом показателя денежных потоков. Значение FFO можно найти как в промежуточной, так и в годовой отчетности REIT. Чем ниже соотношение дивидендов к FFO, тем больше запас прочности и надежнее считаются выплаты.

3. Мультипликаторы. Стоит обратить внимание на финансовый рычаг компании, или соотношение долга к собственному капиталу (D/E). Чем выше финансовый рычаг относительно медианного значения по сектору, тем выше уровень риска и ниже стоимость акций. Часто за счет низкой стоимости акций такие REIT предлагают самую высокую дивидендную доходность. Однако, учитывая, что недвижимость отличается значительным уровнем цикличности, повышенная долговая нагрузка может стать основным фактором риска для финансовой устойчивости предприятия. Соотношение D/E для инвестиционных трастов недвижимости в среднем составляет примерно 366%. Все, что выше, можно считать повышенной долговой нагрузкой.

Также с помощью мультипликатора P/FFO можно сравнивать акции REIT между собой, аналогично P/E для обыкновенных акций публичных компаний. Принцип тот же — при прочих равных чем ниже значение мультипликатора, тем более привлекательной является акция.

Стоимость чистых активов (NAV) является одним из наиболее оптимальных показателей для оценки стоимости инвестиционного траста недвижимости. Как было отмечено ранее, NAV — это стоимость имущества траста за вычетом его обязательств. Если мультипликатор P/NAV меньше единицы, то это означает, что REIT торгуется с дисконтом к стоимости недвижимости, которой он владеет.

Какие трасты выглядят привлекательными по этим метрикам

Agree Realty Corporation (ADC)

ADC обладает сильным диверсифицированным портфелем из почти двух тысяч объектов недвижимости. Большинство арендаторов — это крупнейшие игроки в сегменте розничной торговли широкого спроса и товаров первой необходимости США. Среди них — Walmart, Costco, Amazon, Target и еще более 200 компаний. Они отличаются большой надежностью, а их финансовые показатели, вероятно, останутся стабильными даже в случае погружения экономики в рецессию. Ритейл первой необходимости — контрцикличный по своей природе.

Примечательно, что четыре крупнейших арендатора ADC увеличили свои продажи как во времена Великой рецессии 2008–2009 годов, так и в условиях пандемии. На конец последнего квартала портфель был сдан в аренду на 99,7%, а средневзвешенный оставшийся срок аренды составлял примерно 8,8 года, что обеспечивает предсказуемость результатов Agree Realty в долгосрочной перспективе.

Этот REIT основан в 1974 году, и с момента публичного листинга в 1994 году его совокупный среднегодовой темп роста акций (GAGR) составил 12,3% против 9,8% у индекса S&P 500. За последние пять лет совокупный доход акционеров вырос на 73,8%.

ADC имеет один из самых сильных балансов среди REITs с соотношением чистого долга к EBITDA 4,5, процентным покрытием в 5,1 и краткосрочными обязательствами с погашением до 2028 года. Соотношение общего долга к собственному капиталу равно 42,9%, что существенно ниже среднего уровня по сектору.

FFO за первые три месяца 2023 года увеличился на 27,6%, до $89 млн, и достиг $0,98 на акцию. За сопоставимый период 2022 года FFO составлял $69,7 млн, или $0,97 на акцию. Но за этот период увеличилось число акций в обращении.

Также компания объявила ежемесячные дивиденды на апрель в размере $0,243 на одну обыкновенную акцию. За первый квартал 2023 года выплаты составили $2,88 на обыкновенную акцию, что на 5,7% больше, чем за аналогичный период в прошлом году. Таким образом, коэффициент выплат равен 74% (дивиденды в процентах от FFO), то есть у компании сохраняется запас прочности для дальнейшего повышения выплат на уровне 26%. Важно отметить, что за последние 10 лет дивиденды ADC росли с совокупным годовым темпом (CAGR) 5,9%, в то время как среднеотраслевой темп роста составляет 3,3%.

Учитывая высокую стоимость капитала и способность постоянно наращивать активы, курс роста дивидендов и рыночной стоимости компании должен продолжаться еще достаточно долгое время. А высокая диверсификация и низкая подверженность риску волатильности делает ADC привлекательным в текущих условиях.

Компания торгуется с премией к стоимости чистых активов и к среднеотраслевому уровню: P/NAV — 1,41, P/FFO — 17,37 (среднеотраслевое значение — 14,27). Премиальная оценка обусловлена низкой восприимчивостью компании к экономическим потрясениям и, соответственно, защитным характером этого траста недвижимости.

Highwoods Properties (HIW)

HIW владеет и управляет солидным (30 млн кв. футов) портфелем офисов класса А, преимущественно на быстрорастущем рынке Солнечного пояса. Средний возраст зданий — 20 лет. Это молодой фонд, что привлекает арендаторов, которые обычно предпочитают новые офисы.

Три крупнейших рынка — Роли, Нэшвилл и Атланта. В совокупности на них приходится около 60% чистого операционного дохода (NOI). По статистике, большая часть строящихся сейчас офисных площадей (43%) расположена на северо-востоке, а на юг приходится только 27%. Однако ковид вызвал всплеск миграции на юг США, а как следствие — быстрый рост рабочих мест в этом регионе.

Компания постоянно обновляет старый фонд на новый и увеличивает арендную плату за счет этого. На протяжении последних 10 лет средняя арендная ставка HIW росла быстрее инфляции совокупным темпом 4% годовых. В 2022 году рост составил 3%, однако компания достигла многолетнего максимума как по сданной площади, так и по чистой эффективной ренте. Индексация арендной ставки зависит от множества факторов, таких как инфляция, заполняемость объектов, прошлой индексации и т.д.

Заполняемость помещений сейчас составляет 91,1%, и за последний год она практически не изменилась. Источники выручки неплохо диверсифицированы: ни на один сектор не приходится более 28% от выручки. В числе их клиентов в основном банки, страховые и медицинские компании.

В 2022 году HIW распределила $2 на акцию в пользу держателей обыкновенных акций, всего — $210,2 млн, текущая дивидендная доходность — около 9%. FFO за тот же период составил $433,3 млн, или $4,03 на акцию, против $413,3 млн годом ранее. В первом квартале этого года HIW получила FFO в размере $0,98 на акцию, при этом NOI за ту же недвижимость вырос на 0,8%.

По итогам первого квартала HIW демонстрирует соотношение чистого долга к EBITDA на уровне 5,9. Оно не изменилось с конца 2022 года. Финансовый рычаг компании составляет 128,4%, что также является довольно низким уровнем.

Напомним, что офисная недвижимость сейчас торгуется с самым большим дисконтом к NAV: у HIW схожая ситуация. Потенциальные угрозы связаны со снижением экономической активности или ужесточением монетарной политики, однако похоже, что они уже отражены в цене. Текущий мультипликатор P/FFO равен 5,46 против 11,95 в среднем по отрасли.

Alexandria Real Estate Equities (ARE)

В 2023 году ARE включили в список самых надежных по показателям прозрачности, качества управления и эффективности компаний США. Компания специализируется на медико-биологической недвижимости и исследовательских центрах, способствующих появлению возможностей для улучшения здоровья и качества жизни людей, класса А, которые расположены в Нью-Йорке, Бостоне, Сан-Франциско и других региональных центрах.

ARE демонстрирует впечатляющую долгосрочную доходность. В портфолио компании устойчивые к рецессии арендаторы как из государственного, так и частного секторов. Всего их услугами пользуется около 850 клиентов, в их числе Eli Lilly, Amgen, Gilead, Vertex и Moderna. По состоянию на 31 марта заполняемость достигла 93,6%, несмотря на то что компания увеличила арендную ставку на 48,3%. Рекордные квартальные результаты обусловлены ростом числа арендаторов и нормализацией спроса после ковида.

Кроме того, 95% арендных договоров предусматривают ежегодное индексирование на 3%, что превышает долгосрочный инфляционный таргет ФРС (показатель на уровне 2%).

Последний квартал был для компании довольно удачным, ее выручка достигла $700,8 млн, что на 13,9% больше роста в прошлом году за аналогичный период. EBITDA за последние 12 месяцев выросла на $246,2 млн, или 15,4%. FFO на акцию увеличился на 6,8% к аналогичному периоду в 2022 году и составил $2,19.

Компания ежегодно увеличивает дивиденды, в среднем — на 5,4% за последние пять лет. Объявленные выплаты за первый квартал 2023 года выросли на 5% и составили $1,21 на акцию, что в сумме — $4,78 на акцию за 12 месяцев. Дивидендная доходность достигла 3,9%.

У ARE отсутствуют обязательства по погашению долга вплоть до 2025 года. То, что в краткосрочной перспективе нет крупных погашений, практически устраняет риски ликвидности. Соотношение чистого долга к EBITDA — 5,3. Коэффициент финансового рычага также чрезвычайно низок — 52,6%.

На текущий момент ARE торгуется с солидным 44-процентным дисконтом к стоимости чистых активов (P/NAV — 0,66). По мультипликатору P/FFO компания торгуется с премией к среднему уровню — 14,11x (средний по отрасли — 12,10x). Однако, учитывая устойчивый рост финансовых показателей, такая оценка кажется чрезвычайно низкой.

Crown Castle (CCI)

CCI владеет портфелем активов телекоммуникационной инфраструктуры в Соединенных Штатах — крупнейшем рынке беспроводной связи в мире. Ей принадлежит 40 тысяч вышек, что делает ее вторым игроком в сегменте. Для сравнения, крупнейший конкурент American Tower Corporation (AMT) владеет 226 тысячами вышек, из которых 43 тысячи находятся на территории США. Однако CCI также располагает около 120 тысяч узлов малых сот и около 85 тысяч миль оптоволоконных линий. Это мини-вышки сотовой связи, размещенные на телефонных столбах, рекламных щитах, крышах, спортивных стадионах или в других местах в густонаселенных городских районах с интенсивным движением.

Приблизительно 71% ее башен расположены в 100 крупнейших торговых зонах США (BRA). Это позволяет Crown Castle привлекать больший трафик и извлекать выгоду из внедрения 5G, что, в свою очередь, расширяет возможности по достижению долгосрочного целевого показателя роста годовых дивидендов на акцию на уровне 7–8%.

Около 90% выручки траста приходится на доход от аренды площадок с фиксированными условиями и оговорками о повышении стоимости на 3% в год. Компания отличается высоким коэффициентом удержания клиентов (99%), что обеспечивает низкую волатильность ее операционных результатов. Стабильные результаты, в свою очередь, позволяют с легкостью прогнозировать траекторию развития бизнеса.

В 2022 году сегмент вышек продемонстрировал органический рост выручки на 6,4%, в основном за счет начального этапа развертывания 5G. В этом году руководство ожидает органического роста выручки еще на 5%. Тремя крупнейшими арендаторами CCI являются лидеры беспроводной связи США — T-Mobile (TMUS), AT&T (T) и Verizon (VZ), на долю которых приходится 75% выручки.

По итогам первого квартала 2023 года FFO составил $1,92, за 2022 год — $7,75. Соотношение чистого долга к EBITDA равно 4,9, а 85% долга имеет фиксированную ставку со средневзвешенным сроком погашения 8 лет. И только 10% долга CCI подлежит погашению до конца следующего года.

Crown Castle выплачивает солидные дивиденды в размере $6,26 на акцию, что означает дивидендную доходность в 5%. Руководство ожидает, что рост дивидендов останется на прежнем уровне до 2025 года, а после будет расти на 7–8% в год. Текущая ставка дивидендов покрывается коэффициентом выплат 82% AFFO (на основе прогнозного AFFO 2023 года на акцию в размере $7,63).

Компания отличается высокой долговой нагрузкой. Коэффициент финансового рычага — 394%. Однако стоимость заемного капитала низка — общие процентные расходы составляют лишь 18% от показателя EBITDA за последние 12 месяцев. В то же время соотношение чистого долга к EBITDA составляет разумные 6,9.

CCI торгуется с 25-процентным дисконтом к стоимости чистых активов — мультипликатор P/NAV составляет 0,75. Однако по мультипликатору P/FFO компания предлагается с небольшой премией к отрасли (15,8 против 14,35), что обусловлено тем, что арендаторами в основном являются быстрорастущие высокотехнологичные фармацевтические компании.